Снимка: iStock

Отбранителната индустрия беше сред секторите с най-ясни дългосрочни перспективи, откроени по време на втория панел на форума „Силата на инвестициите“. Новите европейски програми за превъоръжаване обещават десетки милиарди евро поръчки през следващите години. Но след силното поскъпване и последвалата корекция при компании като Rheinmetall инвеститорите са изправени пред различен въпрос: колко от бъдещия растеж вече е включен в борсовите оценки?

Теодор Минчев

Един от секторите, които заслужават специално внимание след дискусиите на форума „Силата на инвестициите“, е европейската отбранителна индустрия. По време на втория панел експертите откроиха перспективите пред компаниите, свързани с отбраната, на фона на променящата се геополитическа среда и необходимостта Европа да увеличи собствените си военни способности. Зад тази инвестиционна тема стои процес, който вероятно ще продължи значително по-дълго от един борсов цикъл.

След десетилетия на сравнително ограничени военни бюджети Европа е изправена пред необходимостта да възстановява производствен капацитет, да попълва запасите си от боеприпаси, да модернизира сухопътните войски и да изгражда по-ефективна противовъздушна и противоракетна отбрана. Войната в Украйна ускори този процес, но зависимостта от американските отбранителни способности и необходимостта от по-голяма европейска стратегическа самостоятелност му придават значително по-дългосрочен характер.

Решението на НАТО от 2025 г. постави нова рамка пред държавите членки: ангажимент за разходи за отбрана и сигурност в размер на 5% от БВП до 2035 г., включително най-малко 3,5% за основни отбранителни нужди. Европейският съюз от своя страна разработва плана Readiness 2030, който има потенциал да мобилизира до 800 млрд. евро чрез различни национални и европейски механизми. Част от тази архитектура е програмата SAFE със 150 млрд. евро заемно финансиране за съвместни отбранителни инвестиции.

Това не са 800 млрд. евро гарантирани приходи за европейските производители на оръжие. Средствата включват различни категории разходи, а реалното им усвояване зависи от националните бюджети, процедурите за възлагане и способността на индустрията да изпълнява поръчките. Но мащабът на политическата промяна е достатъчно голям, за да създаде дългосрочни възможности за компаниите, които разполагат с необходимите технологии и производствени мощности.

Rheinmetall: как една от най-популярните отбранителни акции загуби почти половината си стойност

Германската Rheinmetall е един от най-показателните примери за противоречието между добрите секторни перспективи и движението на борсовите цени. На 19 октомври акциите на компанията затвориха при 1 059,80 евро, което е приблизително 46% под 52-седмичния максимум от 1 966 евро. За последната година понижението достига около 39%.

Това е значителна корекция за компания, чийто бизнес се намира в центъра на европейското превъоръжаване. Rheinmetall произвежда боеприпаси, бронирани машини, оръжейни системи и различни компоненти за военната индустрия. Тя разширява производствените си мощности, участва в мащабни програми за модернизация на европейските армии и има експозиция към държави, които ускорено увеличават военните си разходи.

Финансовите резултати подкрепят тезата за силно търсене. През първото полугодие на 2026 г. приходите на Rheinmetall нарастват с 39% до 5,23 млрд. евро, а оперативният резултат се увеличава със 74% до 786 млн. евро. Оперативният марж достига 15%, спрямо 12,1% година по-рано. Това показва, че компанията не само продава повече, но и реализира по-висока оперативна рентабилност.

Особено важен е размерът на бъдещите поръчки и рамкови споразумения. Към края на юни Rheinmetall отчита показател Rheinmetall Backlog от приблизително 80,5 млрд. евро спрямо 56 млрд. евро година по-рано. Това осигурява значителна видимост за бъдещата дейност, макар показателят да включва и очаквани заявки по рамкови договори, които не са идентични с безусловно гарантирани продажби.

Точно тук се появява инвестиционният парадокс. Въпреки силния ръст на бизнеса пазарната оценка на Rheinmetall се сви рязко. Според пазарните данни съотношението цена/печалба на база последните дванадесет месеца е около 39, докато прогнозното P/E е приблизително 19,7. Година по-рано прогнозният коефициент е надхвърлял 50.

Тази промяна е съществена. Инвеститорите вече не плащат същата висока премия за бъдещия растеж, както по време на най-силния оптимизъм около европейското превъоръжаване. Но по-ниското прогнозно P/E не означава автоматично подценяване. То отразява очаквания за значително увеличение на бъдещите печалби, които тепърва трябва да бъдат реализирани.

Приходите на Rheinmetall за последните дванадесет месеца достигат приблизително 11,4 млрд. евро, а EBITDA е около 2,31 млрд. евро. Компанията се оценява на приблизително 20 пъти EBITDA и над четири пъти годишните продажби. Това са коефициенти, които продължават да предполагат значителен бъдещ растеж, дори след голямата корекция в цената.

Новите поръчки са само едната страна на уравнението

През последните месеци Rheinmetall продължи да разширява международното си присъствие. Компанията отчита поръчки за боеприпаси от Румъния в рамките на европейската програма SAFE, танкови боеприпаси за Полша и артилерийски системи за Германия и други държави от Източна Европа. Това са конкретни примери за постепенното превръщане на политическите ангажименти в индустриално търсене.

На 19 октомври беше обявено и ново стратегическо развитие. Rheinmetall и швейцарската корабна компания MSC придобиха румънската корабостроителница Mangalia за 138 млн. евро. Плановете включват развитие на гражданско и военно корабостроене, като предприятието трябва да участва в изграждането на четири военноморски съда, поръчани от Румъния.

Сделката е показателна за посоката, в която се развива отбранителната индустрия. Големите европейски компании се стремят не само да увеличат производството на съществуващите си продукти, но и да разширят присъствието си в нови направления и географски пазари. В случая с Rheinmetall това означава постепенно развитие от традиционните сухопътни системи към по-широк набор от отбранителни способности.

Разширяването обаче изисква капитал. През първото полугодие компанията отчита отрицателен оперативен свободен паричен поток от 1,62 млрд. евро, свързан с инвестициите, увеличените материални запаси и промените във времето на получаване на авансовите плащания. Това е важен детайл, който не трябва да остава в сянката на растящите приходи и поръчки.

При отбранителните компании значителният обем договори не се превръща автоматично в свободен паричен поток. Производствените мощности трябва да бъдат изградени, оборудването закупено, персоналът обучен, а материалите осигурени. При бързо разширяване именно оборотният капитал и инвестиционните разходи могат временно да ограничат финансовата гъвкавост.

Допълнителен риск представляват промените в държавните програми. През август Rheinmetall намали прогнозата си за годишните приходи с около 300 млн. евро вследствие на решение, свързано с програмата за фрегати F126. Това е напомняне, че дори при силно търсене отделни проекти могат да бъдат забавяни, преработвани или прекратявани.

Кои други европейски компании заслужават внимание?

Rheinmetall не е единственият публичен участник, който може да се възползва от увеличаването на европейските отбранителни бюджети. Секторът включва компании с различни бизнес модели, технологични специализации и степени на зависимост от държавните поръчки.

Британската BAE Systems е сред най-големите европейски отбранителни групи и има широко международно присъствие. Дейността ѝ включва военни самолети, подводници, бойни системи и електроника. Географската диверсификация и участието в дългосрочни програми я отличават от по-тясно специализираните производители.

Френската Thales има силни позиции в радарните технологии, комуникационните системи, киберсигурността и отбранителната електроника. Компанията предлага различна експозиция към превъоръжаването, при която значителна част от стойността идва от електронни системи и интегрирани технологични решения, а не само от традиционни оръжейни платформи.

Италианската Leonardo участва в производството на хеликоптери, отбранителна електроника, авиационни системи и международни военни програми. За инвеститорите основните въпроси са свързани с изпълнението на поръчките, рентабилността на отделните направления и способността за генериране на парични потоци.

Шведската Saab има експозиция към бойна авиация, радари, системи за наблюдение, противотанкови средства и други отбранителни технологии. Увеличаването на европейските военни бюджети създава благоприятна среда за подобни продукти, но бързото разширяване поставя изисквания към производствения капацитет.

Германската Hensoldt е по-специализиран участник с дейност в радарните технологии, сензорите и отбранителната електроника. Това я поставя в сегменти, които могат да бъдат особено важни при модернизацията на противовъздушната отбрана и системите за откриване на заплахи.

Тези компании не са взаимозаменяеми инвестиции. Производителят на боеприпаси има различен цикъл на доставки, капиталови потребности и маржове от разработчика на радари или интегратора на военноморски системи. Ето защо общата теза за растящите отбранителни бюджети е само отправна точка, а не достатъчно основание за еднаква оценка на всички акции в сектора.

Най-големият риск може да се окаже не липсата на поръчки, а очакванията на инвеститорите

През последните години европейските отбранителни компании преминаха през период на силно повишаване на борсовите оценки. Инвеститорите започнаха да капитализират бъдещи поръчки и печалби много преди те да се появят във финансовите отчети. Това създаде ситуация, при която дори добрите корпоративни резултати невинаги са достатъчни, за да поддържат високите пазарни цени.

Корекцията при Rheinmetall е показателна. Компанията продължава да отчита силен растеж и голям обем бъдещи поръчки, но акциите ѝ са значително под историческите си върхове. Подобно разминаване не означава непременно, че инвестиционната история е приключила. То може да показва, че пазарът преминава от етап на ентусиазъм към по-взискателна оценка на реалните финансови резултати.

Съществуват и структурни ограничения. Европейските държави трябва да съчетават увеличаването на военните разходи с висока задлъжнялост, бюджетни дефицити и други обществени приоритети. Политическите ангажименти могат да бъдат дългосрочни, но конкретните договори зависят от бюджетни решения, парламентарни процедури и производствени срокове.

Нараства и технологичният риск. Войната в Украйна показа колко бързо се променя характерът на съвременните бойни действия. Дроновете, електронната война, автономните системи и сравнително евтините средства за противодействие променят съотношението между цената на отделните военни платформи и тяхната ефективност. Това създава възможности за нови технологични участници, но поставя и въпроса дали традиционните отбранителни производители ще успеят достатъчно бързо да адаптират продуктовите си портфейли.

Перспективен сектор не означава автоматично перспективна акция

Именно тук се намира най-важният инвестиционен извод от дискусията за отбранителната индустрия. Европа вероятно ще продължи да увеличава военните си способности през следващото десетилетие. Това създава структурно благоприятна среда за значителна част от отбранителните компании. Но инвестиционната възвръщаемост зависи не само от развитието на сектора, а и от цената, която инвеститорите плащат за бъдещите печалби.

Rheinmetall показва колко голяма може да бъде разликата между тези две неща. Компанията има растящи приходи, значителен обем поръчки и възможности за международна експанзия. В същото време акциите ѝ претърпяха сериозна корекция, а финансовите показатели продължават да предполагат високи очаквания за бъдещия растеж.

За инвеститорите най-съществените показатели през следващите години ще бъдат не само новите договори, но и реализацията на поръчките, развитието на оперативните маржове, инвестиционните разходи и свободният паричен поток. Компаниите, които успеят да превърнат нарастващите военни бюджети в устойчива рентабилност, могат да се окажат сред дългосрочните печеливши от промяната в европейската политика за сигурност.

Голямата инвестиционна възможност в отбранителния сектор не е просто в това, че Европа ще харчи повече. Тя е в разпознаването на компаниите, които ще получат непропорционално голяма част от тези разходи, ще ги превърнат в реални печалби и все още не са оценени от пазара така, сякаш този успех вече е гарантиран.

Материалът има аналитичен характер и не представлява препоръка за покупка или продажба на финансови инструменти.