Снимка: iStock

Американските акции продължават да доминират вниманието на инвеститорите, но разликата в оценките вече е трудно да бъде пренебрегната. S&P 500 се оценява на около 21 пъти очакваната печалба, срещу едва 11,4 пъти за MSCI China. За Роб Винал това не е просто статистическа аномалия, а възможност да купува добри компании на цени, които все по-трудно намира в САЩ.

Понякога най-интересните инвестиционни идеи не започват с прогноза за икономиката, лихвите или следващата технологична революция. Започват с много по-прост въпрос: колко плащаш за това, което получаваш? Именно през тази призма Роб Винал, основателят на RV Capital и инвеститор, силно повлиян от философията на Уорън Бъфет, постепенно е превърнал Китай в една от най-големите си инвестиционни експозиции. От 2024 г. насам делът на китайските компании във фонда му се увеличава и вече достига приблизително една трета от портфейла.

Контекстът прави този избор още по-интересен. През 2026 г. S&P 500 е нагоре с 11,8%, докато Shanghai Composite изостава и към момента е с около 0,5% надолу. Винал вижда именно в тази разлика възможност. Неговият Business Owner Fund е реализирал средна годишна доходност от 15,5% от създаването си през 2008 г., а подходът му има отчетливо бъфетовска логика: не се търсят просто евтини акции, а добри бизнеси, които могат да увеличават стойността си в продължение на години.

Това разграничение е важно, защото Китай от години изглежда евтин по традиционните показатели. Ниската оценка сама по себе си обаче никога не е била достатъчен инвестиционен аргумент. Акция с ниско съотношение цена/печалба може да остане евтина десетилетие, ако печалбите не растат, капиталът се разпределя лошо или политическият риск постоянно изисква по-висока отстъпка. Винал опитва да избегне точно този капан.

Не просто ниско P/E, а 15% „доходност за собственика“

Философията му започва от интересна метрика, която той нарича „owner return“, или доходност за собственика. Вместо да се концентрира върху статични показатели като цена/печалба или цена/счетоводна стойност, Винал търси комбинация между текущата парична доходност на бизнеса и дългосрочния растеж на печалбата. Целта е тази комбинация да достига приблизително 15% годишно.

Логиката е проста. Компания, която може устойчиво да увеличава печалбата си с 10% годишно и едновременно да връща още около 5% към акционерите чрез дивиденти и обратно изкупуване на акции, вече се доближава до тази цел, без да е необходимо пазарът да повишава оценката ѝ. Ако към това се добави и евтина начална цена, се появява втори възможен източник на доходност: постепенното изчезване на дисконта.

Точно тук китайският пазар започва да изглежда различно.

Винал посочва четири основни позиции: Luckin Coffee, Tencent, H World Group и Yum China. Общото между тях според неговата теза не е просто географията. Това са компании със силни конкурентни позиции, потенциал за поне 10% растеж на печалбата през следващите години и в повечето случаи капиталова доходност от около 5% или повече чрез дивиденти и обратно изкупуване. Така математиката започва да работи още преди да се направи каквото и да било предположение за повишаване на оценките.

Именно това е може би най-силната част от китайската теза. Инвеститорът не е задължен да разчита на сценарий, при който светът внезапно се влюбва отново в Китай. Ако бизнесът продължава да расте и връща капитал, стойността може да се натрупва дори при сравнително постоянни оценки.

Разликата в цената вече е твърде голяма, за да бъде игнорирана

Според данните на FactSet, цитирани в материала, очакваното съотношение цена/печалба за S&P 500 към края на 2026 г. е около 21,1. За MSCI China то е едва 11,4.

Това е почти двойна разлика.

Разбира се, американският пазар заслужава част от премията си. В САЩ са концентрирани някои от най-печелившите компании в света, капиталовият пазар е по-дълбок, защитата на акционерите е по-предвидима, а технологичните гиганти генерират огромни свободни парични потоци. Китайският дисконт също не е случаен. Геополитическото напрежение със САЩ, регулаторните намеси от последните години, проблемите в имотния сектор, демографията и въпросите около корпоративното управление оправдават по-висока рискова премия.

Въпросът обаче вече не е дали Китай трябва да се търгува с отстъпка спрямо Америка. По-важният въпрос е колко голяма трябва да бъде тази отстъпка.

При 21,1 пъти печалбата за S&P 500 и 11,4 пъти за MSCI China пазарът на практика казва, че един долар китайска корпоративна печалба струва малко повече от половината от един долар американска печалба. За да бъде подобна разлика устойчива, или американските компании трябва дълго време да растат значително по-бързо, или китайските рискове трябва да продължат да бъдат много по-високи. Ако нито едното се реализира в очаквания мащаб, разликата в оценките сама започва да се превръща в потенциален източник на доходност.

Най-интересното в Китай може да не е AI

Това също отличава подхода на Винал от голяма част от настоящия пазарен разказ. Докато инвеститорите спорят кой ще спечели надпреварата между американския и китайския изкуствен интелект, неговите основни позиции са много по-прозаични: кафе, хотели, ресторанти и интернет услуги.

Това не е недостатък. Може би точно обратното.

Luckin Coffee е залог върху потреблението и мащаба на китайския пазар. H World Group е хотелска платформа. Yum China управлява огромна мрежа от ресторанти, включително KFC и Pizza Hut. Tencent има технологична експозиция, но икономиката ѝ се простира далеч отвъд една конкретна AI тема. В този смисъл портфейлът не залага непременно на това Китай да победи САЩ в технологичната надпревара. Залага на много по-скромна теза: че качествени китайски компании ще продължат да печелят пари, а пазарът в момента изисква прекалено голяма отстъпка, за да ги притежава.

Това е много по-близо до Бъфет, отколкото до макроикономически залог върху Китай.

Винал добавя още един критерий: предпочита компании, при които основателят продължава да има силно влияние върху бизнеса и гледа на него като на дългосрочен проект, а не просто като на корпоративна структура, която управлява за няколко години. Интересното е, че той предпочита конкурентно предимство, което все още се разширява, пред огромен, но вече статичен защитен ров. Причината е, че прекалено комфортната пазарна позиция може да доведе до самодоволство и по-бавна адаптация.

Какво може да обърка тезата

Тук започва по-трудната част. Китайските акции са евтини от години и инвеститорите, които са очаквали бързо затваряне на дисконта спрямо САЩ, многократно са оставали разочаровани. Следователно ниската оценка не трябва автоматично да се превръща в очакване за ръст.

Най-големият риск е структурен. Ако геополитическата премия остане постоянна характеристика на китайския пазар, сегашните оценки може да не представляват временно отклонение, а новото нормално. Тогава инвестиционната доходност трябва да дойде почти изцяло от растежа на бизнеса и връщането на капитал към акционерите. Точно затова подходът на Винал е по-интересен от простото „Китай е евтин“. Той не купува индекс само защото неговото P/E е ниско. Търси компании, при които бизнесът може сам да произведе достатъчна доходност.

Втората опасност е икономическа. Слабото потребителско доверие, проблемите в недвижимите имоти и демографският натиск могат да ограничат растежа за много по-дълго, отколкото предполага пазарът. А третият риск остава политическият. При китайските компании инвеститорът трябва да приема, че държавната политика може да промени икономиката на цял сектор много по-бързо, отколкото е обичайно на западните пазари.

Затова разликата между цена и стойност тук трябва да бъде достатъчно голяма.

Може би истинската контраинвестиция вече не е да купуваш Китай, а да плащаш по-малко

Най-интересното в стратегията на Винал е, че тя всъщност не е особено екзотична. Той не твърди, че китайската икономика ще изпревари американската, че юанът ще замени долара или че Пекин ще спечели AI надпреварата. Тезата му е далеч по-проста: добрите компании трябва да бъдат купувани на цена, която оставя достатъчно пространство между очакванията и реалността.

Точно това пространство постепенно изчезва в някои части на американския пазар и остава необичайно широко в Китай.

Пазарите имат склонност да превръщат вчерашните победители в утрешните сигурни залози. След повече от десетилетие американско превъзходство вече изглежда почти естествено S&P 500 да се търгува при значително по-висока оценка от останалия свят. Китай пък носи толкова натрупани разочарования, че ниските оценки също започват да изглеждат естествени.

Но цената е точно мястото, където инвестиционната история може да се промени.

Не е необходимо Китай внезапно да стане прекрасен. Не е необходимо и Америка да стане лоша. Достатъчно е разликата между двете да се окаже по-малка от разликата, която вече е заложена в цените.

И това е една от най-старите идеи на Бъфет, приложена към един от най-непопулярните големи пазари в света: качеството има значение, растежът има значение, управлението има значение. Но в крайна сметка има значение и цената, която плащаш за всичко това.

Материалът е с аналитичен и образователен характер и не представлява препоръка за покупка или продажба на финансови инструменти.