Снимка: iStock

Инвеститорите обичат консенсусните ценови цели, защото превръщат сложната оценка на една компания в лесно разбираемо число. Ако акцията струва 100 долара, а средната цел на анализаторите е 140 долара, изводът изглежда почти автоматичен: потенциалът е 40%. Проблемът е, че средната стойност може да създава илюзия за точност там, където всъщност има огромна несигурност. Ако десет анализатори оценяват акцията между 130 и 150 долара, консенсусът от 140 долара действително носи информация. Ако оценките варират между 60 и 220 долара, същата средна стойност означава нещо съвсем различно. Тя вече не показва съгласие за справедливата цена, а прикрива фундаментално различни представи за бъдещето на бизнеса. Именно тази разлика, която във финансите се измерва чрез дисперсията на прогнозите, в момента достига необичайно високи равнища на американския пазар.

Анализ на Barron’s показва, че разминаването между най-високите и най-ниските ценови цели за компаниите от S&P 500 е най-голямото за последното десетилетие. Средната разлика вече достига 62,5% от консенсусната цел, при средно около 43% от 2016 г. насам. Казано по-просто, ако средната цел за една акция е 100 долара, типичната разлика между най-оптимистичната и най-песимистичната прогноза в момента би била около 62,50 долара. Това е съществено, защото инвеститорът, който вижда единствено консенсусната цел, губи информацията за степента на несигурност зад нея. Средната стойност показва центъра на прогнозите, но нищо не казва за тяхното разпределение, а именно разпределението може да се окаже много по-важно за риска.

Nvidia е почти идеалният пример. При цена около 219 долара средната анализаторска цел е приблизително 314 долара, което предполага около 43% потенциал за поскъпване. Само по себе си това изглежда като изключително привлекателна възможност. Но отделните оценки се движат между 180 и 743 долара, или диапазон от цели, който практически описва няколко напълно различни компании. При песимистичния сценарий Nvidia вече е надценена, докато най-оптимистичната прогноза предполага повече от утрояване спрямо текущата цена. Средната стойност от 314 долара математически е напълно коректна, но икономически прикрива истинския сигнал: анализаторите не спорят дали справедливата цена е 300 или 320 долара, а имат фундаментално различни представи за размера и продължителността на AI инвестиционния цикъл, бъдещите маржове, конкуренцията и способността на компанията да запази доминиращото си положение.

Това е особено важно при технологичните компании, защото голяма част от настоящата им стойност се определя от печалби, които трябва да бъдат реализирани години напред. Nvidia, Microsoft, Broadcom, AMD, Tesla, ServiceNow и Micron са сред компаниите, при които разминаването е особено голямо. Малка промяна в предположението за дългосрочния растеж, маржовете или цената на капитала може да доведе до огромна промяна в изчислената справедлива стойност. При една зряла комунална компания приходите, капиталовите разходи и паричните потоци обикновено могат да бъдат прогнозирани в сравнително тесен диапазон. При AI компаниите разликата между сценарий, при който капиталовите разходи продължават да растат агресивно още десетилетие, и сценарий, при който цикълът започва да се нормализира след две или три години, може да промени оценката с десетки проценти. Не е случайно, че комуналните дружества и финансовите компании в момента са сред секторите с по-ниска дисперсия.

Историческите данни подсказват, че това разминаване не трябва да бъде разглеждано само като любопитна статистика. Изследване от 2024 г. на учени от Yale School of Management и Indiana University установява, че консенсусните ценови цели стават по-малко надеждни при силно разминаване между анализаторите и че акциите с висока дисперсия исторически са показвали по-слабо представяне. Изследователите конструират хипотетична стратегия, която държи акции с ниско разминаване и заема къси позиции в компаниите с високо. За периода 1999–2020 г. тя генерира около 11% годишна доходност, като при месечно ребалансиране резултатите след корекция за риска според авторите достигат значително по-високи равнища. Това не означава, че всяка акция с голямо разминаване трябва да бъде продавана или скъсявана, но показва, че несигурността около оценката сама по себе си съдържа информация.

Настоящите резултати подкрепят тази идея. През юли десетте компании от S&P 500 с най-ниско разминаване между анализаторските цели са имали дисперсия между 7% и 13%, докато при десетте най-силно оспорвани акции показателят е бил между 117% и 273%. От началото на годината до края на юли типичната акция от групата с най-ниска дисперсия е поскъпнала с около 16%, като и десетте компании са били на положителна територия. При десетте акции с най-силно разминаване типичният резултат е приблизително -10%. Периодът е прекалено кратък, за да се правят категорични заключения, но разликата е достатъчно голяма, за да покаже защо инвеститорите трябва да гледат не само потенциала спрямо консенсуса, но и увереността, която стои зад него.

Още по-опасен е случаят, когато голямата дисперсия не идва само от различни фундаментални сценарии, а от остарели прогнози. Paycom Software е показателен пример. След силни резултати за второто тримесечие на 2023 г. слабите перспективи за бъдещето предизвикват рязък спад на акцията. Част от анализаторите веднага намаляват ценовите си цели, но други реагират със закъснение. Така пазарната цена пада много по-бързо от средната анализаторска цел и изведнъж се появява огромен предполагаем потенциал за поскъпване. Разликата между най-високата и най-ниската прогноза нараства от 135 до 250 долара, докато консенсусът остава изкуствено висок. За инвеститор, който гледа само средната цел, Paycom започва да изглежда все по-евтина точно когато очакванията за бизнеса всъщност се влошават. След като изоставащите анализатори актуализират моделите си, консенсусната цел също пада и предполагаемото подценяване постепенно изчезва.

Това е един от най-опасните капани при използването на анализаторските цели: потенциалът за ръст може да се увеличава не защото акцията става фундаментално по-привлекателна, а защото цената пада по-бързо, отколкото анализаторите актуализират прогнозите си. Ако акция от 300 долара падне до 200 долара, докато консенсусът остане 350 долара, предполагаемият потенциал внезапно нараства от 17% на 75%. Но това не означава непременно, че очакваната доходност се е подобрила. Възможно е просто числото от 350 долара вече да няма нищо общо с новата фундаментална реалност. Именно затова датата на последната актуализация на всяка прогноза е почти толкова важна, колкото самата прогноза.

Има и структурно обяснение защо високата дисперсия може да бъде свързана с надценяване. Инвеститорите, които приемат най-оптимистичните сценарии, могат сравнително лесно да изразят убеждението си чрез покупка на акции. Песимистите обаче трябва или просто да стоят извън позицията, или да заемат къса позиция, което означава разходи, ограничения и потенциално много по-неблагоприятна асиметрия на риска. Поради тази несиметричност оптимистичните очаквания могат да имат по-силно влияние върху пазарната цена от песимистичните. Колкото по-голямо е разминаването между двете групи, толкова по-голяма става вероятността пазарната цена да отразява непропорционално силно възгледите на оптимистите.

Практическият извод не е да изхвърлим анализаторските цели, а да спрем да ги използваме като едно число. При акция за 100 долара с консенсусна цел от 140 долара трябва да знаем дали отделните прогнози са концентрирани между 130 и 150 долара или са разпръснати между 60 и 220 долара. Трябва да знаем и кога са актуализирани, колко анализатори стоят зад консенсуса и дали голямото разминаване е устойчиво или се е появило след внезапна промяна във фундаменталната картина. Според Франк Джан дисперсия над 30% вече заслужава внимание. Това не е автоматичен сигнал за продажба, а предупреждение, че средната ценова цел трябва да бъде третирана с по-ниска увереност.

Същият принцип важи и далеч отвъд прогнозите на Уолстрийт. DCF модел, който показва справедлива стойност от точно 143,72 долара, също може да създаде фалшива прецизност. Ако промяна на дългосрочния растеж с един процентен пункт или на цената на капитала със 100 базисни пункта премества оценката между 90 и 200 долара, точната стойност от 143,72 долара е много по-малко важна от диапазона на възможните резултати. Същото важи и за моделите с изкуствен интелект. Изходът на модела не трябва да бъде отделян от чувствителността на предположенията, увереността в данните и диапазона на възможните сценарии.

Това превръща дисперсията в потенциално много полезен допълнителен фактор при анализа на акции. Инвеститорите традиционно следят оценка, качество, растеж, задлъжнялост, инерция и волатилност. Разминаването между анализаторските оценки може да добави още едно измерение: несигурност на оценката. Акция с 40% предполагаем потенциал и 10% дисперсия представлява съвсем различен аналитичен случай от акция със същия предполагаем потенциал и 150% дисперсия. На пръв поглед и двете са еднакво „подценени“. В действителност при втората дори професионалните анализатори не могат да се споразумеят приблизително какво струва бизнесът.

Затова най-интересният извод от сегашните рекордни разминавания на Уолстрийт е не че ценовите цели са безполезни, а че начинът, по който обикновено ги четем, е прекалено примитивен. Средната стойност е само центърът на едно разпределение. Истинската информация се намира в ширината на това разпределение, в скоростта, с която прогнозите се актуализират, и в предположенията, които стоят зад крайните оценки. Nvidia с консенсусна цел от 314 долара може да изглежда като акция с 43% потенциал. Но диапазонът между 180 и 743 долара разказва далеч по-важна история: Уолстрийт няма консенсус за това как изглежда бъдещето на компанията.

Следващия път, когато видим заглавие, че анализаторите очакват 30%, 40% или 50% ръст на дадена акция, следователно първият въпрос не трябва да бъде колко голям е потенциалът. По-важният въпрос е колко надеждна е средната стойност, от която този потенциал е изчислен. Защото понякога огромната разлика между текущата цена и консенсусната цел не е доказателство за огромна възможност. Тя е доказателство за огромна несигурност.

Материалът има аналитична и информационна цел и не представлява инвестиционен съвет, препоръка за покупка или продажба на финансови инструменти или обещание за бъдеща доходност.