Снимка: iStock

Пазарът на опции изпраща необичаен сигнал непосредствено преди един от най-важните корпоративни отчети на годината. Инвеститорите очакват акциите на Nvidia да се движат с приблизително 5,4% след публикуването на резултатите, което според ORATS е най-малкото очаквано движение преди отчет на компанията от август 2021 г. На пръв поглед логиката е напълно разумна. През последните осем отчета реалното движение на акцията е било по-малко от предварително заложеното в цените на опциите и купувачите на волатилност систематично са плащали повече, отколкото впоследствие са получавали. Но точно тук се появява интересната асиметрия: пазарът може би е научил последния урок толкова добре, че започва да подценява следващата изненада.

Това прави настоящия отчет различен. Въпросът вече не е просто дали Nvidia ще надмине прогнозите. Компанията почти превърна това в стандарт. По-важният въпрос е дали очакваното движение от едва 5,4% адекватно отразява огромното количество информация, което пазарът ще получи наведнъж за състоянието на глобалния бум на изкуствения интелект. Nvidia вече не е просто производител на полупроводници. Тя постепенно се превърна в своеобразен барометър за капиталовия цикъл около изкуствения интелект, а отчетът ѝ може да даде отговор на въпроси за стотици милиарди долари инвестиции в центрове за данни, облачна инфраструктура и изчислителна мощност.

5,4% означава, че летвата за изненада е паднала

При цена на Nvidia около 213 долара, движение от 5,4% означава приблизително 11,5 долара в едната или другата посока, или ориентировъчен диапазон между около 201,5 и 224,5 долара непосредствено след отчета. Това не е прогноза къде ще бъде акцията, а начинът, по който опционният пазар приблизително оценява мащаба на събитието.

Исторически подобно очакване изглежда почти скромно за Nvidia. След появата на ChatGPT в края на 2022 г. отчетите на компанията многократно предизвикваха огромни движения, защото всяко тримесечие променяше представите за размера на пазара на изчислителна мощност. Само след отчета за първото тримесечие на фискалната 2024 г. акциите скочиха с над 24% за един ден. Имаше и движения от над 16%, 9% и спадове от над 8%.

С времето обаче се случи нещо интересно. Компанията продължи да надминава очакванията, но реакциите постепенно станаха по-малки.

Това е класически пример за адаптация на пазара. Изненадата престава да бъде изненада, когато всички я очакват.

Затова през последните осем отчета реализираното движение на Nvidia е било по-малко от заложеното предварително в опциите. Продавачите на волатилност са печелили от разликата, докато купувачите са плащали прекалено висока премия за събитие, което впоследствие се е оказвало по-спокойно.

Сега пазарът е коригирал поведението си. И то значително.

Но това е класическият проблем на огледалото за обратно виждане

Финансовите пазари постоянно правят една и съща грешка. Когато дадена стратегия работи достатъчно дълго, цените постепенно започват да предполагат, че тя ще продължи да работи.

След осем последователни случая, при които реалното движение е било под очакваното, логично е инвеститорите да намалят цената на опциите преди отчета. Но при 5,4% очаквано движение вече не става дума просто за корекция на прекалено високите премии. Пазарът започва да залага на необичайно спокойствие.

А спокойствието само по себе си може да се превърне в риск.

Ако Nvidia представи резултати приблизително в рамките на очакванията и прогнозата за следващото тримесечие не промени съществено инвестиционната теза, продавачите на опции вероятно отново ще се окажат прави. След отчета подразбираната волатилност ще се свие рязко и голяма част от времевата стойност на краткосрочните опции ще изчезне.

Но ако отчетът промени представите за траекторията на AI инвестициите, 5,4% може внезапно да се окаже твърде малко.

Именно това създава необичайна конфигурация.

Самата акция вече е подготвила почвата

Има още един фактор, който прави ситуацията интересна. До понеделник Nvidia записа седем поредни сесии на спад, най-дългата негативна серия от началото на настоящия бичи пазар през октомври 2022 г. Акцията практически не е напреднала съществено след предишния отчет през май.

Това е важна разлика спрямо предишни години.

През голяма част от AI бума Nvidia влизаше в отчетите след огромни предварителни ръстове. Очакванията бяха екстремни, позиционирането агресивно, а дори отлични резултати понякога не бяха достатъчни. Сега част от този оптимизъм вече е изчистен от цената.

И това може да се види в историческите реакции.

При последните четири отчета Nvidia надмина прогнозите за печалбата съответно приблизително с 6%, 5%, 3% и 4%, но акцията реагира със спадове от около 1,8%, 5,5%, 3,2% и 0,8%.

Това изглежда странно само ако гледаме отчетите механично.

Пазарът не оценява дали Nvidia е победила консенсуса. Той оценява дали компанията е победила очакванията, които вече са в цената.

А тази летва може би вече е по-ниска.

Истинският отчет е за целия AI цикъл

Най-важното в сряда вечер няма да бъде дали печалбата на акция е с няколко цента над или под прогнозата. Пазарът очаква приходи около 92 млрд. долара, почти двойно повече спрямо година по-рано, а приходите от центрове за данни се очаква да достигнат приблизително 85,4 млрд. долара, или ръст от около 107%.

Това са невероятни числа сами по себе си. Но точно затова вече не са достатъчни.

Инвеститорите ще търсят доказателство, че огромният капиталов цикъл около AI остава устойчив. Microsoft, Amazon, Alphabet и Meta вече показаха, че инвестициите в инфраструктура остават огромни. Същевременно започна да се появява другият въпрос: каква ще бъде възвръщаемостта върху тези стотици милиарди долари?

И Nvidia стои точно в центъра на тази дискусия.

Силно търсене от хипермащабните облачни компании, ускоряване при корпоративните клиенти, добри маржове и силна прогноза за следващото тримесечие биха дали на пазара аргумент, че AI капиталовият цикъл все още не е достигнал своя връх.

Обратното би било значително по-опасно. Забавяне на поръчките, натиск върху маржовете, по-предпазлива прогноза или признаци, че клиентите започват да оптимизират инвестициите си, могат да бъдат интерпретирани не просто като проблем за Nvidia, а като сигнал за промяна на целия режим.

Конкуренцията вече не може да бъде игнорирана

Съществува и по-дългосрочният въпрос дали почти монополното положение на Nvidia може да бъде запазено. Amazon, Google и Microsoft разработват собствени ускорители, а компании като Cerebras атакуват определени части от пазара със специализирани архитектури.

Това не означава автоматично загуба на лидерството на Nvidia. Огромното предимство на компанията не е само в графичните процесори. То включва CUDA, софтуерната екосистема, мрежовото оборудване, системната интеграция и огромната база разработчици. Именно тази цялостна инфраструктура прави преминаването към конкурентно решение много по-трудно от простото сравнение на производителността на два чипа.

Но пазарът вече започва да задава въпроса, който неизбежно възниква при всяка извънредно доходоносна индустрия: колко дълго могат да останат тези икономически печалби извън обсега на конкуренцията?

Затова маржовете могат да бъдат почти толкова важни, колкото приходите.

Има и още един риск: кръговото финансиране

През последните месеци инвеститорите започнаха да обръщат повече внимание на финансовата архитектура на AI бума. Nvidia не просто продава оборудване. Компанията участва все по-активно в изграждането и финансирането на екосистемата, която купува това оборудване.

Това поражда опасения за своеобразно кръгово финансиране: капиталът преминава през производители на чипове, облачни компании, AI стартъпи, центрове за данни и финансови посредници, след което част от него отново се превръща в търсене на изчислителна инфраструктура.

Само по себе си това не доказва наличие на балон. Железопътните линии, телекомуникациите и интернет също са преминавали през огромни капиталови цикли. Но когато финансирането стане част от механизма, който поддържа търсенето, качеството на приходите започва да има значение почти толкова, колкото размерът им.

И точно затова този отчет може да има информационно съдържание, което 5,4% очаквано движение не отразява напълно.

Най-интересното е несъответствието

Тук стигаме до същината на ситуацията.

Имаме една от най-важните компании в света. Имаме отчет, който може да даде сигнал за посоката на стотици милиарди долари AI капиталови разходи. Имаме седемдневна серия на спад непосредствено преди събитието. Имаме притеснения за възвръщаемостта на AI инвестициите, конкуренцията и финансирането. И въпреки всичко това пазарът на опции оценява най-малкото отчетно движение от пет години насам.

Това не означава непременно, че опциите са евтини. Има много важна разлика между евтина подразбирана волатилност спрямо собствената история на Nvidia и действително подценена волатилност спрямо бъдещото движение.

Последните осем отчета всъщност подкрепят обратната теза: купувачите на опциите систематично са надплащали.

Но точно сега цената на застраховката е паднала достатъчно, за да стане самата тя интересна.

5,4% е новата линия в пясъка

След отчета можем да оценим ситуацията много просто. Ако Nvidia се движи с 2–4%, пазарът на опции отново ще е оценил правилно постепенното „нормализиране“ на компанията. Това би означавало, че Nvidia вече се държи повече като гигантска зряла технологична компания и по-малко като експлозивната AI акция от 2023–2024 г.

Но движение от 8%, 10% или повече би разказало съвсем различна история.

При цена около 213 долара ръст от 10% означава приблизително 234 долара, а спад от 10% около 192 долара. Това би било почти двойно над движението, което в момента е приблизително заложено от опционния пазар.

И точно това е същността на опциите: не е достатъчно да познаеш посоката. Трябва да познаеш и мащаба на движението спрямо цената, която си платил за риска.

Затова настоящата ситуация при Nvidia е толкова интересна. Пазарът не казва, че отчетът няма значение. Напротив, почти всички са съгласни, че това е един от най-важните отчети за целия американски пазар.

Опционният пазар казва нещо по-различно: „Вече сме виждали този филм. Не очакваме голяма изненада.“

А историята на финансовите пазари многократно е показвала, че моментите, в които всички започнат да очакват едно и също, понякога са точно моментите, когато асиметрията започва да се появява.

Така истинският залог около Nvidia тази седмица може да не е просто дали компанията ще надмине прогнозите. По-интересният въпрос е дали след осем поредни случая на надценена волатилност махалото най-накрая не се е преместило прекалено далеч в обратната посока.

Ако отговорът е да, най-важното число в отчета може изобщо да не бъде приходите или печалбата на акция.

То може да се окаже 5,4%.

Материалът има аналитичен и информационен характер и не представлява инвестиционен съвет или препоръка за покупка или продажба на акции, опции или други финансови инструменти.