Снимка: iStock

Пазарът на американски държавен дълг отново се превърна в централна сцена на глобалните финансови страхове. Доходността по тридесетгодишните облигации на Съединените щати се движи около 5,13–5,14 процента - равнище, което я поставя на крачка от най-високите стойности от 2007 година. За едни инвеститори това е рядка възможност да купят дългосрочен държавен дълг при доходност, която дълго време изглеждаше невъзможна в ерата на евтините пари. За други това е предупреждение, че пазарът все още не е намерил дъно и че дългият край на кривата може да понесе нов удар.

Раздвоението не е случайно. В обичайна среда толкова висока доходност по американските държавни облигации би привлякла стабилно търсене от пенсионни фондове, застрахователи, суверенни фондове и консервативни портфейли. Днес обаче инвеститорите гледат не само нивото на доходността, а и причините за неговото покачване. А те са далеч от успокояващи: инфлационният натиск се засилва, енергийните цени скачат заради конфликта с Иран, бюджетните дефицити на Съединените щати остават високи, а централните банки са принудени да обмислят дали периодът на високи лихви няма да продължи по-дълго от очакваното.

Това превръща дългосрочните облигации в актив с двоен образ. От една страна, те предлагат доходност, която изглежда привлекателна след години на изкуствено ниски лихви. От друга страна, цената им остава уязвима, ако доходността продължи да се покачва. При облигациите движението е обратнопропорционално: когато доходността расте, цените падат. Именно затова много професионални инвеститори се въздържат да обявят сегашните равнища за сигурна възможност за покупка.

Грегъри Питърс, съглавен инвестиционен директор в PGIM Fixed Income, формулира това напрежение с предпазливостта на човек, който вижда стойност, но не и достатъчно сигурност. Той признава, че доходността го привлича, но остава внимателен и поддържа по-ниска експозиция към тридесетгодишните американски облигации. Причината е очакването, че така наречената срочна премия — допълнителното възнаграждение, което инвеститорите изискват, за да държат дългосрочен дълг — може да продължи да расте.

Точно тази срочна премия е в основата на сегашното напрежение. Инвеститорите вече не гледат само към краткосрочните решения на Федералния резерв. Те изискват по-висока компенсация за дългосрочни рискове: устойчиви дефицити, нарастващи разходи за отбрана, несигурност около инфлацията, геополитически шокове и възможност централните банки да останат парализирани между забавящ растеж и упорити цени. Така пазарът започва да преоценява не отделна лихвена среща, а цялата цена на времето и риска.

Ролята на Близкия изток в тази преоценка е съществена. Войната с Иран повиши енергийните цени и постави инвеститорите в режим на постоянна готовност за новини около Ормузкия проток и глобалните енергийни потоци. Всяка надежда за пробив в преговорите между Съединените щати и Иран може временно да подкрепи облигациите, защото би намалила инфлационния натиск от петрола. Всяко разочарование обаче връща страховете, че цените на енергията могат да останат високи, а централните банки - принудени да поддържат по-строга политика.

В понеделник пазарът показа именно тази нервност. Дългосрочните облигации първоначално бяха разпродадени в азиатската търговия, което изстреля доходността до най-високи равнища от 2023 година насам. По-късно движението се обърна на фона на спекулации за възможен напредък в преговорите между Вашингтон и Техеран и за отваряне на път към по-свободни енергийни потоци през Ормузкия проток. Последвалите информации обаче охладиха този оптимизъм. В края на сесията президентът Доналд Тръмп отново даде повод за покупки на облигации, след като заяви, че е отменил планирани за вторник атаки срещу Иран заради „сериозни преговори“. Реакцията остана ограничена, защото инвеститорите вече са виждали няколко фалшиви начала в дипломатическия процес.

На този фон големите институции говорят с различни тонове, но с една обща предпазливост. Екип на Goldman Sachs Group вижда начални признаци на стойност при дългосрочните американски облигации, но предупреждава, че е възможно пазарът първо да стане още по-болезнен, преди да се стабилизира. Стратезите на Barclays са по-рязко настроени и предупреждават клиентите си да избягват дългите облигации, като допускат, че доходността по тридесетгодишния дълг може да пробие 5,5 процента — ниво, невиждано от 2004 година. BlackRock също заема предпазлива позиция, като ръководителят на изследователското звено на компанията препоръчва намаляване на експозицията към държавни облигации на развитите пазари в полза на акции.

Тези позиции очертават пазар, който не спори дали доходността е висока. Тя очевидно е висока. Истинският спор е дали вече е достатъчно висока, за да компенсира рисковете. При нормални условия прагът от 5 процента по тридесетгодишните облигации би трябвало да привлече силно търсене. Но последната разпродажба показа, че старите психологически равнища вече не работят по същия начин. Пазарът премина през граници, които доскоро се смятаха за естествени зони на подкрепа.

Фискалният елемент допълнително усложнява картината. Съединените щати продължават да финансират значителни дефицити, а нарастващото предлагане на държавен дълг изисква все по-голям апетит от страна на инвеститорите. Когато този апетит отслабва, цената на финансирането се покачва. Така високата доходност вече не е просто пазарен индикатор, а политически проблем. Тя увеличава натиска върху новия председател на Федералния резерв Кевин Уорш и върху министъра на финансите Скот Бесънт, който е поел ангажимент за понижаване на разходите по заемане.

Именно тук се вижда по-дълбокият риск: ако дългосрочните лихви се „откъснат“ от досегашния диапазон, пазарът може да започне да изисква трайно по-висока компенсация за държане на американски дълг. Това би засегнало не само облигационните портфейли, но и ипотечните лихви, корпоративното финансиране, оценките на акциите и способността на правителството да обслужва дълга си при приемлива цена. Дългият край на кривата често изглежда като техническа територия за специалисти, но ефектът му се разлива през цялата икономика.

За инвеститорите изводът е неудобен. Високата доходност вече не е достатъчен аргумент сама по себе си. Необходим е катализатор, който да върне доверие в дългосрочните облигации - трайно успокояване на енергийните пазари, убедително забавяне на инфлацията, по-ясна фискална дисциплина или по-силни сигнали, че растежът ще се охлади без нов ценови шок. Докато тези условия липсват, всяка покупка на дълга продължителност изглежда повече като премерен риск, отколкото като очевидна възможност.

Пазарът на американски държавни облигации навлиза в момент, в който старите рефлекси вече не са достатъчни. Доходност, близка до върховете от предкризисната епоха, може да изглежда като подарък за търпеливия капитал. Но в среда на война, инфлационна несигурност, бюджетно напрежение и нервни централни банки този подарък идва с тежки условия. Затова сегашният въпрос не е дали облигациите са евтини спрямо последното десетилетие, а дали светът, който ги направи евтини, е достатъчно стабилен, за да оправдае доверие в тях.

*Материалът е с аналитичен характер и не е съвет за покупка или продажба на финансовите пазари.