Снимка: iStock

На пръв поглед американският фондов пазар все още изглежда силен. S&P 500 остава близо до историческите си върхове, технологичните лидери продължават да привличат капитал, а индексите доскоро създаваха впечатление за пазар, който трудно може да бъде спрян. Под повърхността обаче картината е значително по-различна. Към края на търговията във вторник S&P 500 се намира само на 0,44% под рекордното си затваряне, но 52% от всички компании в индекса вече се търгуват под своите 200-дневни пълзящи средни.

Това е необичайна комбинация. Според Dow Jones Market Data последният случай, при който толкова голяма част от компаниите в S&P 500 са били под 200-дневните си средни, докато самият индекс се намира на по-малко от 1% от историческия си връх, е 27 март 2000 г. Това е непосредствено около върха на технологичния балон. Историческата аналогия е достатъчно силна, за да привлече вниманието, но трябва да бъде използвана внимателно. Днешният пазар не е пазарът от 2000 г., а еднаквият технически сигнал не предполага еднакъв бъдещ резултат.

По-важният въпрос е как изобщо е възможно индексът да стои практически на рекорд, когато повече от половината компании в него вече са под един от най-широко следените дългосрочни технически ориентири.

Отговорът е в конструкцията на самия S&P 500. Индексът е претеглен според пазарната капитализация. Колкото по-голяма е една компания, толкова по-силно влияе движението на нейните акции върху индекса. Следователно S&P 500 може да продължава да се покачва дори когато мнозинството компании отслабват, стига най-големите му компоненти да поскъпват достатъчно силно. Именно това наблюдаваме в момента. Последното движение към рекордните нива е концентрирано в сравнително малък брой технологични компании, включително големите доставчици на облачна инфраструктура и производители на полупроводници като Meta и Micron.

Така индексът постепенно престава да бъде добър визуален индикатор за състоянието на средната американска акция. Инвеститор, който гледа единствено S&P 500, вижда пазар близо до исторически връх. Инвеститор, който разглежда отделните компании, вижда много по-различна среда.

Допълнителните данни правят разминаването още по-интересно. MarketWatch посочва, че около 60% от компаниите в S&P 500 вече се намират на повече от 20% под собствените си исторически върхове. Това означава, че слабостта не е ограничена до няколко изолирани сектора. При значителна част от пазара корекцията вече е сериозна, независимо че индексът все още не го показва.

Получава се своеобразен двоен пазар. На ниво индекс почти няма корекция. На ниво отделни акции голяма част от нея вече се е случила.

Точно тази структура прави сегашната ситуация толкова интересна. Обикновено при здрав и устойчив бичи пазар поскъпването постепенно се разширява. Все повече компании участват в движението, все повече сектори преминават над дългосрочните си средни и растежът на индекса получава по-широка основа. Когато се случва обратното, индексът расте, но броят на компаниите, които го подкрепят, намалява, устойчивостта на движението започва да зависи все повече от малка група лидери.

Това не е автоматично сигнал за непосредствен срив. Концентрираните пазари могат да останат концентрирани дълго време. Ако компаниите с най-големи тегла продължат да увеличават печалбите си и капиталът продължи да се насочва към тях, индексът може да остане силен въпреки слабостта под повърхността. Проблемът е друг: системата става по-чувствителна към грешка на лидерите.

Когато 400 компании участват в покачването, слабостта в няколко големи позиции може лесно да бъде компенсирана. Когато движението зависи непропорционално от ограничен брой гиганти, всяка промяна в очакванията към тях има много по-голямо значение за целия индекс. Това е математическата последица от концентрацията, а не непременно прогноза за посоката на пазара.

Именно тук аналогията с 2000 г. става полезна, но не по начина, по който изглежда на пръв поглед.

Урокът от dot-com периода не е просто, че технологичните акции могат да бъдат надценени. По-важното е, че индексът може известно време да прикрива постепенно влошаване на вътрешната структура на пазара. Капиталът се концентрира в компаниите, които инвеститорите възприемат като структурните победители на новата технологична епоха, докато все по-голяма част от останалия пазар започва да губи инерция.

Днес технологията е различна, а фундаментите на лидерите също са различни. Най-големите технологични компании в настоящия цикъл генерират огромни приходи, свободни парични потоци и печалби. Изкуственият интелект вече създава реално търсене на изчислителна мощност, центрове за данни, памет, мрежово оборудване и електроенергийна инфраструктура. Това е съществена разлика спрямо много от компаниите в края на 90-те години, чиито оценки се базираха върху бъдещи бизнес модели, които още не бяха доказани.

Но силните фундаментални показатели на лидерите не премахват риска от концентрацията. Те просто променят неговия характер.

Днешният риск не изисква AI инвестиционният цикъл да се окаже измама или технологичните гиганти внезапно да спрат да печелят. Достатъчно е темпът на растеж на печалбите да започне да се забавя спрямо очакванията, възвръщаемостта от огромните капиталови разходи за AI да се появява по-бавно от предвиденото или лихвените проценти да останат по-високи за по-дълго. При високи оценки пазарът не наказва само спад на печалбите. Понякога е достатъчно печалбите да растат по-бавно от това, което вече е заложено в цената.

И точно тук към слабата пазарна широчина се добавят още два сигнала.

Джонатан Крински от BTIG описва комбинация от три проблема: влошаваща се пазарна широчина, разширяващи се кредитни спредове и повишаваща се номинална доходност по американските държавни облигации. Всеки от тези фактори сам по себе си може да бъде управляем. Събрани заедно, те описват по-неприятна среда за рисковите активи.

Слабата широчина означава, че по-малко компании поддържат индекса. По-високата доходност по облигациите увеличава дисконтовия процент, с който инвеститорите оценяват бъдещите корпоративни печалби, а това е особено важно за компании, чиито оценки предполагат силен растеж години напред. Разширяването на кредитните спредове показва, че пазарът на корпоративен дълг започва да изисква по-висока компенсация за риск. Когато акциите, облигациите и вътрешната структура на пазара започнат едновременно да изпращат по-предпазливи сигнали, индексът сам по себе си става недостатъчен ориентир.

Първите признаци, че слабостта започва да достига и до индексите, вече се появиха. Между вторник и сряда S&P 500 загуби около 0,8%, а Nasdaq Composite записа в сряда най-големия си еднодневен спад както в пунктове, така и в проценти от 18 август. Dow Jones също отчете втори пореден ден на понижение. Два дни не определят тенденция, но движението е важно именно заради фона, на който се случва.

Оттук нататък има два основни начина това разминаване да бъде разрешено.

Първият е позитивният сценарий. Слабостта в широкия пазар започва да се обръща, повече компании се връщат над 200-дневните си средни и участието в покачването постепенно се разширява. В такъв случай сегашното разминаване би се оказало временна ротация, при която капиталът първоначално се е концентрирал в технологичните лидери, а след това постепенно се разпространява към останалата част от пазара. Това би било значително по-здравословна структура за продължаване на възходящия цикъл.

Вторият сценарий е обратният. Широкият пазар продължава да отслабва, а технологичните гиганти в един момент вече не могат да компенсират това. Тогава не останалите 500 компании трябва да догонят индекса нагоре, а индексът започва да догонва останалите компании надолу. Именно това прави пазарната широчина важна: тя не казва непременно кога ще настъпи промяната, но показва колко широка е основата, върху която стои текущото движение.

Това е и причината механичното сравнение с март 2000 г. да бъде опасно. Фактът е впечатляващ: последният аналогичен случай според Dow Jones Market Data е 27 март 2000 г. Но историческата аналогия не е прогноза. Сходният технически модел може да възникне при различни оценки, различни корпоративни баланси, различна парична политика и напълно различен икономически цикъл.

По-правилният извод е, че сегашната конфигурация е рядка.

S&P 500 се намира почти на исторически връх, докато мнозинството акции в него не потвърждават тази сила. Повече от половината са под 200-дневните си средни. Около 60% са поне 20% под собствените си върхове. В същото време доходността по облигациите и кредитните спредове се движат в посока, която затяга финансовите условия.

Затова следващото движение на Meta, Micron или останалите технологични лидери е само част от картината. По-важният въпрос е дали пазарът ще започне отново да се разширява.

Ако след няколко седмици S&P 500 остане близо до рекордите, но делът на компаниите над 200-дневната средна започне устойчиво да расте, сегашният сигнал ще загуби голяма част от негативното си значение. Ако индексът продължи да се държи високо, докато този дял намалява още, концентрацията ще стане по-екстремна и зависимостта от ограничен брой акции ще се увеличи.

Това е показателят, който си струва да се наблюдава. Защото индексът може да показва къде се намира пазарът. Пазарната широчина показва колко компании всъщност са стигнали дотам. А в момента между двете има разлика, каквато американският пазар не е виждал в подобна близост до исторически връх от март 2000 г.

Материалът е с аналитичен и образователен характер и не представлява препоръка за покупка или продажба на финансови инструменти.