Снимка: iStock

Само преди няколко месеца основният въпрос пред Федералния резерв беше кога ще може окончателно да обяви победа над инфлацията. След данните за август този въпрос вече изглежда преждевременен. Базовата инфлация в САЩ се е повишила с 0.3% спрямо предходния месец при очаквани 0.2%, докато общият индекс на потребителските цени е нараснал с 0.4% месечно и 3.4% на годишна база. Само по себе си едно десето отклонение рядко променя посоката на паричната политика. Проблемът е контекстът: ценовият натиск се връща в момент, когато петролът отново приближава 100 долара за барел, а Федералният резерв все още не е убеден, че основната инфлация устойчиво се движи към целта от 2%.

Пазарът вече реагира така, сякаш решението почти е взето. Вероятността за повишение на лихвените проценти на заседанието на Фед през следващата седмица е достигнала около 90% според CME FedWatch. Това е драматична промяна не само в очакванията за едно заседание, а и в по-широкия разказ за цикъла на лихвите. До неотдавна инвеститорите спореха колко бързо Федералният резерв ще може да премине към по-мека политика. Сега пазарът отново трябва да ценообразува възможността, че следващата значима стъпка е нагоре, а не надолу.

Това е същинският риск за финансовите пазари. Повишението с 25 базисни пункта само по себе си не е събитие, което може да счупи икономиката. Но промяната на режима може. Ако инвеститорите са приели, че инфлационният проблем е практически решен, оценките на акциите, облигациите и редица рискови активи са изградени върху предположението, че реалните лихви постепенно ще спадат. Ако вместо това се окаже, че Федералният резерв трябва отново да затяга политиката, дисконтният процент в цялата финансова система започва да се движи в обратната посока.

Тук има особено неприятна особеност. Данните не показват класическа инфлационна икономика, прегряваща от прекомерно силно потребителско търсене. Именно това подчертава икономистът Люк Тили от Wilmington Trust, според когото в данните няма убедителни признаци, че инфлационният натиск произтича от силно вътрешно търсене. Неговият извод е, че централната банка почти сама се е поставила в ъгъла: месечните числа правят повишението логично от гледна точка на репутацията на Фед, но икономическата структура не изглежда като класическа ситуация, в която още по-високи лихви задължително ще решат проблема.

Това е важно, защото монетарната политика е много по-ефективна срещу инфлация, породена от кредитен бум и силно търсене, отколкото срещу инфлация, предизвикана от енергийни и геополитически шокове. Федералният резерв може да охлади ипотечното кредитиране, инвестициите и потреблението. Не може да произведе повече петрол, да нормализира транспортните маршрути или да прекрати война. Традиционният подход на централните банки затова е да „преглеждат през“ временните енергийни шокове и да се концентрират върху базовата инфлация. Проблемът през 2026 г. е, че временните шокове започват да изглеждат като постоянна характеристика на режима.

Това ясно се вижда и от реакцията на икономистите. Joseph Brusuelas от RSM твърди, че Федералният резерв вече трябва да „скъса учебника“, защото поредицата от пандемия, търговски ограничения, война и нов енергиен шок е продължила достатъчно дълго, за да не може всеки следващ удар да бъде определян като преходен. Според него Фед вероятно ще трябва да повиши лихвата не само следващата седмица, а поне още два пъти през идната година, за да върне инфлацията на убедителна траектория към 2%.

Точно тук се променя и оценката на риска за акциите. Ако основната инфлация беше висока, но продължаваше последователно да се забавя, инвеститорите можеха да приемат временна волатилност срещу перспективата за по-ниски лихви след няколко тримесечия. Но Capital Economics оценява, че базовият индекс PCE вероятно е нараснал с около 0.27% през август, което би покачило годишния темп от 3.3% до приблизително 3.4%. Това означава не просто бавен процес на дезинфлация, а потенциално обръщане на посоката.

Ако тази тенденция се потвърди, първият удар ще бъде върху сегментите на пазара, чиято оценка зависи най-силно от далечни бъдещи печалби. Високите коефициенти могат да бъдат оправдани, когато цената на капитала се очаква да пада. Те стават много по-трудни за защита, когато доходността по държавните облигации остава висока или се покачва. Това не означава автоматично срив на технологичните компании. Компании със силни баланси, високи маржове и реален ръст на свободния паричен поток могат да понесат по-високи лихви много по-добре от компании, при които по-голямата част от инвестиционната теза се намира години напред във времето. Но режимът отново започва да възнаграждава текущия паричен поток повече от обещанията за бъдещ растеж.

При облигациите дилемата е различна. Ако пазарът започне да очаква продължителен цикъл на затягане, краткият край на кривата естествено остава под натиск. Но при продължаващи енергийни шокове и висока инфлационна несигурност проблемът може да се разпростре и към дългите матуритети. Инвеститорите тогава ще искат по-висока компенсация не просто за бъдещата политика на Федералния резерв, а за самата несигурност около инфлационния режим. Това е съществена разлика. Централната банка контролира краткосрочната лихва. Тя не може механично да контролира дългосрочната премия за инфлационен риск.

Председателят на Фед Кевин Уорш вече даде сигнал за такава по-твърда интерпретация, заявявайки в Джаксън Хоул, че инфлацията остава прекалено висока и че паричната политика извън жилищния сектор не ограничава достатъчно кредитирането. Юнските и юлските данни са показали известно подобрение, но според него не достатъчно, за да се заключи, че инфлацията се връща устойчиво надолу.

Това означава, че пазарът може би прекалено дълго е гледал на всеки по-слаб инфлационен отчет като на потвърждение на неизбежна нормализация. Истинският въпрос вече не е дали CPI ще бъде 3.3%, 3.4% или 3.5% през отделен месец. Въпросът е дали икономиката е навлязла в режим, в който поредица от предлагани, геополитически и търговски шокове поддържат инфлацията структурно по-висока от тази през десетилетието преди пандемията. Ако това е така, естественото равнище на лихвите също вероятно е по-високо, а това променя фундаментално начина, по който трябва да бъдат оценявани финансовите активи.

Контратезата остава силна. Един по-горещ месец не създава тренд. Годишната базова инфлация дори е спаднала с една десета спрямо юли, а самият петролен шок може да се окаже временен. Ако енергийните цени се нормализират, а търсенето продължи да се охлажда, Федералният резерв може да се окаже в положение да повиши лихвата веднъж и след това отново да премине към изчакване. Това е сценарият, който би ограничил щетите за пазарите.

Но асиметрията вече е различна. През последните месеци пазарът имаше склонност да наказва всяка лоша новина временно и да възнаграждава всяко доказателство за дезинфлация. След августовските данни рискът е обратният: всяко следващо отклонение нагоре ще засилва подозрението, че проблемът не е последната миля от борбата с инфлацията, а началото на нов, по-висок инфлационен режим.

И точно това прави предстоящото заседание на Федералния резерв толкова важно. Решението за 25 базисни пункта е второстепенно. Истинският сигнал ще бъде дали централната банка започва да говори за единична превантивна стъпка, или за нов цикъл на затягане. Ако второто започне да се превръща в базов сценарий, финансовите пазари ще трябва да пренапишат много повече от прогнозата си за една лихва. Ще трябва да преоценят самата цена на капитала, върху която са изградени настоящите оценки.

Материалът е с информационен и аналитичен характер и не представлява индивидуална инвестиционна препоръка или предложение за покупка или продажба на финансови инструменти.