Снимка: iStock

Повечето инвеститори приемат индекса VIX като своеобразен барометър за страха на пазарите. Когато VIX е нисък, се смята, че рискът е под контрол. Когато се покачва рязко, това обикновено означава, че инвеститорите започват да се подготвят за по-сериозна корекция. Историята обаче показва, че най-опасните сигнали рядко идват от самия VIX. Те се появяват тогава, когато различните части на пазара започнат да изпращат противоречиви послания. Именно подобно разминаване започва да се наблюдава днес между традиционния индекс на волатилността VIX и неговия технологичен еквивалент – VXN, който измерва очакваната волатилност на Nasdaq-100.

На пръв поглед ситуацията изглежда спокойна. VIX продължава да се движи около 16 пункта – ниво, което исторически се свързва с относително нисък страх и стабилна среда за акциите. Индексът S&P 500 остава близо до историческите си върхове, а бичият пазар изглежда непоклатим. Именно затова голяма част от инвеститорите постепенно започват да губят чувствителност към риска. Под повърхността обаче картината изглежда различно. Докато VIX остава необичайно спокоен, VXN – индексът на очакваната волатилност при технологичните компании – започва да се покачва. Това означава, че опциите върху Nasdaq постепенно започват да оценяват значително по-висок риск, отколкото опциите върху широкия пазар.

На пръв поглед подобно разминаване може да изглежда техническа подробност, интересна единствено за професионалните трейдъри. В действителност именно такива разминавания често предшестват най-резките движения на финансовите пазари. Волатилността представлява цената на застраховката. Ако инвеститорите започват да плащат все по-висока премия, за да се защитят от спад при технологичните акции, докато едновременно демонстрират спокойствие към широкия пазар, това означава, че някой започва да вижда риск там, където мнозинството все още вижда единствено възможности. Историята показва, че именно подобни "скрити" сигнали често се оказват много по-ценни от самото движение на индексите.

Това не е първият подобен случай. Анализаторите посочват, че подобно разминаване между VIX и VXN се наблюдаваше и през лятото на 2024 г. Малко по-късно последва внезапно покачване на VIX и една от най-рязките корекции за годината. По-късно пазарът намери различни обяснения – разпадането на японския carry trade, ниската ликвидност при опциите върху S&P 500 и други фактори. Истината обаче беше много по-проста. Волатилността започна да предупреждава много преди цените да започнат да падат. Пазарът винаги търси история, с която да обясни случилото се след факта. Индикаторите за риск обаче често дават сигнал много преди тази история да бъде написана.

Още по-интересното е, че подобни сигнали започват да се появяват на фона на една от най-силните концентрации на пазарна капитализация в историята на американските пазари. Днес едва няколко компании, свързани с изкуствения интелект, генерират огромна част от ръста на индексите. Според данни на Strategas само Micron и Nvidia се очаква да формират над 40% от целия ръст на печалбите в S&P 500 през второто тримесечие, като приносът им се оценява съответно на 21.1% и 19.6%. Това означава, че инвеститорите постепенно започват да правят залог не върху целия американски пазар, а върху сравнително тесен кръг от компании, чиито оценки вече предполагат почти безупречно изпълнение на очакванията.

Именно тук се появява една от най-интересните идеи, която често остава извън вниманието на повечето анализатори. Обикновено се смята, че ниският VIX означава нисък риск. Историята обаче показва, че най-опасните моменти рядко са тези, в които всички се страхуват. Те настъпват тогава, когато почти никой вече не вижда причина за страх. Именно тогава инвеститорите започват постепенно да намаляват защитите си, да увеличават експозициите си и да приемат все по-голям риск срещу все по-малка очаквана допълнителна доходност. Пазарът изглежда стабилен именно защото всички вярват, че ще остане такъв. А това само по себе си започва да се превръща в риск.

Поведенческите финанси отлично обясняват подобни ситуации. След продължителен бичи пазар инвеститорите постепенно започват да страдат от т.нар. recency bias – склонността да приемат последните събития като новото нормално. Ако технологичните акции са растели две или три години почти без прекъсване, естественото човешко очакване е този процес да продължи. Именно тогава обаче рискът започва да се променя най-бързо. Не защото фундаментите внезапно се влошават, а защото очакванията вече са станали почти невъзможни за изпълнение.

Подобна динамика вече се наблюдава и при самия Nasdaq. Анализаторите на BTIG отбелязват, че индексът PHLX Semiconductor Index е реализирал движения над 3% в 15 от последните 30 борсови сесии – статистика, наблюдавана за последно през 2000 година, в разгара на dot-com балона. Важно е да се подчертае, че това не означава неизбежен срив. По-скоро показва, че волатилността започва да нараства въпреки продължаващия възходящ тренд. Именно това е характерно за късните етапи на почти всеки голям пазарен цикъл. Балоните рядко се пукат в момент на страх. Те се пукат тогава, когато инвеститорите вече не могат да различат увереността от сигурността.

Тук се появява и още една интересна особеност. Професионалните участници на пазара не изглеждат особено песимистично настроени. Те продължават да поддържат бичи позиции, но едновременно с това започват постепенно да увеличават разходите си за защита чрез опции върху VIX, VXN и други инструменти за хеджиране. Това е фундаментална разлика между професионалните и индивидуалните инвеститори. Професионалистите рядко се опитват да познаят точния момент на следващата корекция. Вместо това приемат, че никой не знае кога ще настъпи тя, и предпочитат да платят сравнително малка цена за защита срещу потенциално много голяма загуба. Именно затова големите фондове често изглеждат едновременно оптимистично настроени към пазара и изненадващо предпазливи по отношение на риска.

Най-важният извод обаче е значително по-широк от движението на един или два индекса на волатилността. Историята показва, че пазарите рядко предупреждават инвеститорите с драматични заглавия. Много по-често предупрежденията идват под формата на малки несъответствия, които на пръв поглед изглеждат незначителни. Разминаване между два индекса. Необичайно поведение на опциите. Покачваща се волатилност при продължаващ ръст на цените. Именно тези детайли често се оказват първите признаци, че увереността започва постепенно да се превръща в самодоволство.

Историята никога не наказва инвеститорите за това, че са били оптимисти. Наказва ги тогава, когато оптимизмът постепенно се превърне в убеждение, че рискът вече не съществува. Ако днес VXN започва да изпраща различно послание от VIX, това не означава, че утре непременно ще видим нова корекция. Означава единствено, че най-умните участници на пазара вече плащат за застраховка. А когато хората с най-много информация започнат да купуват защита, вероятно има защо.

Материалът е с аналитичен характер и не представлява препоръка за покупка или продажба на финансови активи.