Снимка: iStock

Световните облигационни пазари получиха кратко облекчение след новината за рамково споразумение между САЩ и Иран, но това не промени основната картина. Държавите ще продължат да се финансират при високи разходи, а инвеститорите вече не приемат спада на петрола като достатъчна причина за бързо връщане към по-ниски лихви.

Американските държавни облигации, германските бундове и британските джилтове поскъпнаха след обявяването на сделката за Ормузкия проток. Това беше логична първа реакция. По-ниските цени на енергията намаляват риска от нов инфлационен пик, а деескалацията в Близкия изток облекчава най-напрегнатия сценарий за глобалната икономика. Но движението остана ограничено, защото проблемът пред облигационния пазар вече не е само петролът.

Доходността по 10-годишните американски облигации се е повишила с почти половин процентен пункт от края на февруари, когато САЩ и Израел атакуваха Иран. По-важното е, че голяма част от този ръст идва от реалните доходности, а не само от инфлационните очаквания. Това означава, че инвеститорите не се страхуват единствено от временен скок в цените. Те започват да оценяват по-висока неутрална лихва, по-устойчив растеж, по-големи бюджетни дефицити и по-дълго задържане на скъпо финансиране.

Това е съществена промяна. Ако доходността се движеше само от инфлационна премия заради войната и петрола, мирната рамка би трябвало да предизвика по-силно рали при облигациите. Но когато движението идва от реалните лихви, спадът на петрола не е достатъчен. Пазарът казва, че дори без най-лошия енергиен сценарий лихвената среда остава по-твърда, отколкото инвеститорите очакваха преди няколко месеца.

В САЩ това се вижда най-ясно. Федералният резерв се очаква да остави лихвите без промяна на заседанието си, но пазарното ценообразуване вече включва възможност за нови повишения през 2027 г. До края на първото тримесечие на следващата година инвеститорите оценяват почти пълно повишение с 25 базисни пункта. Това не е среда, в която облигациите могат лесно да направят дълбоко рали.

Причината е комбинация от няколко сили. Инфлацията остава лепкава. Пазарът на труда не показва достатъчно рязко охлаждане. Американските бюджетни дефицити остават големи. А технологичните компании продължават да наливат стотици милиарди долари в AI инфраструктура - дата центрове, чипове, електричество и мрежи. Това е капиталов цикъл, който поддържа търсене в икономиката и затруднява бързото връщане към по-ниски лихви.

Тук се появява и по-широкият въпрос за „higher for longer“. В предишния цикъл инвеститорите свикнаха да мислят, че всяко забавяне или шок ще върне централните банки към облекчаване. Сега пазарът изглежда по-предпазлив. Дори когато геополитическият риск намалява, очакванията за лихвите не падат рязко. Това означава, че инвеститорите вече не вярват, че старата ера на евтините пари ще се върне автоматично.

За държавите това е проблем. По-високите доходности означават по-скъпо обслужване на дълга. В САЩ натискът е особено видим, защото фискалните разходи не показват признаци на сериозно ограничаване. Колкото по-дълго доходностите останат високи, толкова повече лихвените плащания започват да конкурират други бюджетни приоритети. Това не е криза от днес за утре, но е структурен натиск, който инвеститорите вече оценяват по-внимателно.

В Европа картината е различна, но не по-проста. Икономиките са по-слаби, което би трябвало да ограничи нуждата от нови повишения на лихвите. Но зависимостта от вносна енергия прави еврозоната по-уязвима към продължителни енергийни шокове. Дори ако Ормуз се отвори, възстановяването на производството, корабния трафик и запасите може да отнеме месеци. Това задържа инфлационен риск точно в момент, когато Европейската централна банка не иска да изглежда прекалено мека.

Британската централна банка също се очаква да задържи лихвата без промяна на 3,75%, но и там пазарът не получава чист сигнал за скорошно облекчаване. Обединеното кралство остава чувствително към инфлация, заплати и вносни цени. Това прави облигационния пазар предпазлив, дори когато глобалният риск временно намалява.

Япония добавя още един слой към глобалната картина. Централната банка повиши основната лихва до 1% - най-високото ниво от 1995 г. Макар представители на банката да сигнализират, че няма да бързат с нови увеличения, самият факт, че японската парична политика вече не е закотвена близо до нулата, променя глобалния баланс. Японските инвеститори дълго време бяха важен източник на търсене за чуждестранни облигации. По-високата доходност у дома може постепенно да промени тези потоци.

Въпреки това високите доходности не са само риск. За част от инвеститорите те вече са възможност. Аукционът на 20-годишни американски облигации за 13 млрд. долара привлече по-силно от очакваното търсене при доходност 4,927%. Това показва, че при достатъчно високи нива пазарът все още намира купувачи. За дългосрочни инвеститори облигациите отново предлагат реален доход, а не само защита при криза.

Това е голямата разлика спрямо ерата на нулевите лихви. Тогава облигациите често изглеждаха скъпи и зависими от централните банки. Днес те отново могат да носят доход. Но този доход идва с по-висока волатилност, по-голям риск от нови повишения и по-малко сигурност, че централните банки ще се притекат на помощ при всяко пазарно напрежение.

За инвеститорите изводът е, че облигационното рали след мирната новина не трябва да се преследва механично. То е облекчение, не промяна на режима. За да има по-дълбоко и устойчиво рали, пазарът трябва да види не само по-нисък петрол, а и ясен сигнал за охлаждане на труда, спад на базовата инфлация, по-слабо търсене и реална възможност за бъдещи понижения на лихвите. Засега тези условия не са налице.

В същото време краткият край на кривата и средните матуритети остават чувствителни към очакванията за централните банки. Ако Федералният резерв или ЕЦБ покажат по-ястребов тон, доходностите могат отново да тръгнат нагоре. Ако данните за икономиката започнат да се влошават, пазарът бързо ще върне залозите за понижения. Това прави облигациите по-привлекателни като доход, но не и безрискови като цена.

Най-важният сигнал от последните дни е, че геополитическата деескалация вече не е достатъчна сама по себе си. Да, мирната рамка намалява вероятността от нов енергиен шок. Да, това помага на инфлационните очаквания. Но не решава големите структурни въпроси: кой ще финансира държавните дефицити, каква е новата неутрална лихва, колко капитал ще погълне AI цикълът и дали инфлацията наистина се връща трайно към целите на централните банки.

Затова глобалният облигационен пазар остава в режим на високи лихви за по-дълго. Не защото инвеститорите очакват непременно нова криза, а защото вече не виждат достатъчно основания за бързо връщане към стария свят на евтиния капитал. Облигациите отново имат доход, но тази доходност е отражение на по-сложна макро среда.

Мирът може да свали част от страха. Но не може сам да свали реалните лихви. Именно това е посланието на облигационния пазар.

*Материалът е с аналитичен характер и не е съвет за търговия на финансовите пазари.