Снимка: Istock

Пазарът започва все повече да мирише на края на 90-те. Не защото компаниите са еднакви. Не защото оценките са същите. А защото психологията започва да прилича опасно много на онзи момент, в който инвеститорите вече не купуват просто технологии, а купуват бъдещето без лимит за цената. И най-интересното е, че някои от най-големите символи на дотком ерата отново се връщат на върха. Cisco, Intel, Qualcomm и Texas Instruments достигат нови исторически върхове за първи път от десетилетия. Това не е просто пазарна статистика. Това е сигнал за това къде се намира цикълът.

Историята рядко се повтаря по абсолютно същия начин. Но често римува. Именно това започва да тревожи все повече стратези на Уолстрийт. В края на 90-те инвеститорите вярваха, че интернет ще промени света. Те бяха прави. Проблемът беше, че пазарът започна да цени тази промяна така, сякаш растежът никога няма да спре. Днес AI изглежда като новия интернет момент. И тук отново има един неудобен детайл — пазарът може би отново е прав за технологията, но това не означава автоматично, че е прав за оценките.

Най-интересното в текущия цикъл е, че лидерите не са само новите AI компании. Старите гиганти на хардуерната и мрежовата инфраструктура също оживяват. Cisco, която беше най-ценната компания в света по време на върха на балона през 2000 г., едва през декември 2025 г. успя окончателно да надмине върха си от март 2000 г. Intel проби своя връх от август 2000 г. едва през април тази година. Qualcomm и Texas Instruments също се върнаха към нива, които пазарът не беше виждал от десетилетия.

Това е психологически много важен момент.

Пазарът започва да възнаграждава не просто AI софтуера, а цялата инфраструктура зад него. И точно тук се появява паралелът с дотком периода. Тогава интернетът изискваше нови мрежи, нови сървъри, нова свързаност и огромни капиталови разходи за комуникационна инфраструктура. Днес AI изисква абсолютно същото, но в много по-голям мащаб. Само че вместо dial-up и fiber optics, сега говорим за AI центрове за данни, 6G мрежи, Wi-Fi 7, CoWoS капацитет, HBM памет и трилиони долари инфраструктурен цикъл.

Именно това е причината пазарът да започне да връща към живот компании, които години наред изглеждаха като „стара технология“.

Текущият AI цикъл реално не е само софтуерен цикъл. Това е инфраструктурен суперцикъл. И в подобни цикли пазарът често се връща към старите победители, защото именно те притежават производствения капацитет, инженерния опит, клиентските отношения и физическата инфраструктура, необходими за новата вълна.

Но тук идва и най-важният въпрос.

Дали това е устойчив структурен цикъл или късен етап на еуфория?

Някои сигнали започват да изглеждат тревожно познати. Индексът SOX вече се търгува близо 64% над своята 200-дневна пълзяща средна, най-голямото отклонение от април 2000 г. насам. Това е типично поведение за фаза на ускоряваща се инерция, в която капиталът започва да преследва победителите почти без значение от краткосрочната оценка.

Разбира се, има и огромни разлики спрямо дотком периода.

През 2000 г. секторът се търгуваше при forward P/E над 52. Днес SOX е около 27.7. Това означава, че въпреки еуфорията, печалбите този път реално съществуват. И това е фундаменталната разлика. Компании като Nvidia, Broadcom, AMD и дори Cisco днес генерират реални парични потоци, а не само обещания за бъдещето.

Но именно тук се крие и по-дълбокият риск.

Балоните рядко се пукат, защото технологията е фалшива. Те се пукат, когато пазарът надцени продължителността и темпа на инвестиционния цикъл.

Това е може би най-важното изречение в цялата AI история.

По време на дотком бума Уолстрийт прие, че телекомуникационните разходи ще растат почти безкрайно. Те не растяха. След първоначалната инфраструктурна експлозия темпът започна да се нормализира. Именно тогава дойде сривът.

Сега пазарът започва да прави сходно предположение за AI.

В момента няколко компании наливат астрономически суми в AI инфраструктура. Microsoft, Amazon, Meta, Alphabet и OpenAI реално водят технологическа надпревара за доминация. Докато никой не иска да изостане, капиталовите разходи изглеждат безкрайни. Но пазарът започва да задава един много неудобен въпрос — какво ще стане, когато една от тези компании „премигне“ първа?

Какво ще стане, ако ръстът на AI приходите започне да изостава спрямо инфраструктурните разходи?

Какво ще стане, ако доходността на тези трилионни инвестиции започне да изглежда по-слаба?

Това е моментът, в който цикълът може да се промени много рязко.

Именно затова връщането на Cisco и Intel на върха има толкова силна символика. Това са компании, които вече веднъж бяха в центъра на подобен инфраструктурен балон. Те оцеляха. Но след това прекараха десетилетия извън вниманието на пазара.

Това не означава автоматично, че историята ще се повтори. Но означава, че цикълът започва да навлиза във фаза, в която психологията става все по-важна.

Интересното е, че днешният пазар изглежда много по-зрял от този през 1999 г. Анализаторите отбелязват, че инвеститорите вече купуват по-агресивно при спадове, вместо просто да преследват върховете. Това е огромна промяна спрямо стария модел на паническа еуфория.

Но и това не е непременно успокоение.

По-зрелият пазар не означава, че не може да има балон. Понякога именно най-опасните балони изглеждат „разумни“, защото са подкрепени с реални печалби и реални технологии.

AI безспорно ще промени света. Въпросът е дали темпът на капитализация на тази промяна вече не изпреварва реалната икономика.

Тук има и още един важен геополитически елемент. За разлика от 2000 г., днес технологичният сектор е неразривно свързан с държавната политика, Китай, веригите за доставки и индустриалната сигурност. Американското правителство вече участва директно в индустриалната политика около чиповете. Intel получава стратегическа подкрепа. Nvidia се превръща почти в геополитически актив. Тайван е критичен за глобалната система.

Това означава, че AI цикълът вероятно ще бъде много по-дълъг и по-политически подкрепян от дотком цикъла. Но това също означава, че рискът от прекомерни инвестиции може да бъде дори по-голям.

Историята показва, че когато една технология изглежда като „следващото голямо нещо“, капиталът почти винаги прекалява в първата фаза. Железниците. Интернетът. Соларната енергия. EV компаниите. AI вероятно няма да бъде изключение.

Големият въпрос е не дали AI е реален. Това вече е очевидно. Големият въпрос е колко от бъдещето вече е вградено в цените.

Защото точно това беше проблемът през 2000 г. Интернетът промени света. Но това не спаси Cisco от 80% спад.

И точно затова пазарът започва отново да гледа към Intel, Cisco и Qualcomm не просто като акции, а като психологически индикатори за това докъде е стигнал цикълът.

Когато старите герои от балона започнат отново да водят пазара, това често означава, че еуфорията вече е започнала да се разширява отвъд първоначалните победители.

А това обикновено е късен етап на цикъла. Но има и една много неудобна истина за всички, които се опитват да „познаят върха“. Дори ако това е балон, той може да стане още много по-голям.

През 1999 г. мнозина разбраха, че пазарът е прегрял. Но Nasdaq продължи да расте почти вертикално още месеци наред. Именно това прави подобни фази толкова опасни. Балоните не умират, когато изглеждат абсурдни. Те умират, когато ликвидността, растежът или доверието започнат да се пропукват.

А засега AI цикълът все още има и трите.

Материалът е с аналитичен характер и не е съвет за покупка или продажба на активи на финансовите пазари.