Снимка: iStock

Пазарът скоро може да получи нещо, което чака от началото на бума на генеративния изкуствен интелект: възможност да оцени директно една от компаниите, които стоят в самия му център. Anthropic, създателят на Claude, се подготвя за първично публично предлагане, което според публикуваната информация може да оцени компанията на около 2 трилиона долара. Само това число би било достатъчно за едно от най-значимите борсови събития от години. Но изтеклите данни от проспекта показват нещо много по-интересно от поредната огромна технологична оценка. Те дават първи поглед към икономическата машина зад AI революцията и към огромния капиталов залог, върху който тя е построена.

Числата са почти абсурдни по мащаб. Приходите на Anthropic през 2025 г. са нараснали с 1 088% до 4.59 млрд. долара. Нетната загуба е достигнала 41.97 млрд. долара спрямо 8.31 млрд. година по-рано. Това изглежда катастрофално, докато не се види структурата на загубата. Около 34 млрд. долара са счетоводен разход, свързан с поскъпването на конвертируемите акции вследствие на растящата оценка на самата компания. Оперативната загуба е значително по-малка, но все пак огромна: 8.06 млрд. долара. Разходите за изчислителна мощност и инфраструктура са достигнали 7.33 млрд. долара.

След това идва 2026 г. и картината според публикуваните данни се променя драматично. През второто тримесечие Anthropic е генерирала 11.5 млрд. долара приходи, около 14 пъти повече спрямо същия период година по-рано, и е отчела 559 млн. долара коригирана оперативна печалба. За сравнение, OpenAI е реализирала 6.7 млрд. долара приходи за същото тримесечие и оперативна загуба от 12.3 млрд. долара. Ако тези числа бъдат потвърдени в официалния проспект, Anthropic вече не изглежда просто като бързо растящ AI стартъп. Изглежда като компания, която за изключително кратък период е преминала от огромни оперативни загуби към положителна коригирана оперативна печалба.

Именно това вероятно ще бъде първата голяма теза около IPO-то. При предполагаема оценка от 2 трилиона долара и 11.5 млрд. долара тримесечни приходи Anthropic би се оценявала приблизително на 43–45 пъти годишните приходи, ако просто екстраполираме последното тримесечие. Това е изключително висока оценка за почти всяка компания в света. Но при растеж от над 1 000% традиционните множители започват да губят част от смисъла си. Ако растежът се запази дори близо до сегашната скорост, знаменателят в съотношението цена/приходи може да нараства толкова бързо, че днешният привидно екстремен множител да се свива драматично.

Това обаче е само едната страна на историята.

Другото число в изтеклия проспект е много по-важно от оценката от 2 трилиона долара: 518 млрд. долара.

Толкова приблизително са облачните, изчислителните и инфраструктурните ангажименти, които според публикуваната информация Anthropic е поела, докато изгражда бъдещия си капацитет. Именно това число превръща IPO-то в нещо много по-голямо от дебют на поредната технологична компания.

Защото 518 млрд. долара не са просто разход на Anthropic. Те са бъдещи приходи на някого другиго.

Това са центрове за данни, графични ускорители, памет, мрежово оборудване, облачни услуги, електричество и огромна физическа инфраструктура. Зад тях стоят компании, инвеститори, кредитори и облигационери, които вече разполагат капитал при предположението, че търсенето на AI изчислителна мощност ще продължи да расте.

Така Anthropic се превръща в своеобразен възел в една все по-свързана финансова система. Компанията купува изчислителен капацитет. Облачните доставчици строят центрове за данни. Центровете купуват ускорители и памет. Производителите на чипове увеличават капацитета си. Енергийните компании изграждат нова инфраструктура. Частният кредит и облигационният пазар финансират част от процеса. Капиталовите пазари междувременно оценяват всички тези компании въз основа на очакването, че крайното AI търсене ще оправдае инвестициите.

Докато Anthropic расте с четирицифрени темпове, системата изглежда великолепно.

Но това е и причината всичко да трябва да продължи да работи.

Ако растежът на Anthropic се забави рязко, проблемът няма непременно да остане в Anthropic. По-ниското търсене на изчислителна мощност означава по-ниско използване на инфраструктурата. Това може да засегне облачните доставчици, центровете за данни, производителите на ускорители и памет, доставчиците на мрежово оборудване и в крайна сметка кредиторите, финансирали част от този капацитет.

Това е новото в настоящия AI цикъл. В началото рискът беше основно технологичен: ще работят ли големите езикови модели, ще бъдат ли достатъчно полезни, ще има ли потребители? Днес тези въпроси постепенно отстъпват място на финансовите. AI вече трябва да докаже не само че хората го използват, а че икономическата стойност, която създава, е достатъчно голяма, за да оправдае стотиците милиарди долари капиталови ангажименти зад него.

Това прави IPO-то на Anthropic особено интересно непосредствено след оценката на Bain & Co., че глобалната AI индустрия ще трябва да достигне около 6 трилиона долара годишни приходи до 2031 г., за да оправдае изгражданата инфраструктура. Двете истории всъщност описват един и същ проблем от различни страни. Bain показва необходимия мащаб на приходите. Проспектът на Anthropic показва как изглеждат капиталовите ангажименти на една от компаниите, които трябва да помогнат тези приходи да бъдат създадени.

И тук започва истинският тест.

11.5 млрд. долара тримесечни приходи са впечатляващи. Но срещу компанията стоят стотици милиарди долари бъдещи инфраструктурни ангажименти. Следователно не е достатъчно Claude да бъде успешен продукт. Anthropic трябва да се превърне в една от най-големите технологични платформи в света и да запази достатъчно голяма част от икономическата стойност за себе си.

Това последното е критично.

Приходите сами по себе си не решават проблема. Ако всяка допълнителна единица AI потребление изисква почти пропорционално повече изчислителен ресурс, големият въпрос ще бъде каква част от приходите се превръщат в устойчив свободен паричен поток. Преминаването към положителна коригирана оперативна печалба през второто тримесечие би било важен сигнал, но едно тримесечие не доказва дългосрочната икономика на модела.

Затова инвеститорите трябва да гледат не само растежа на приходите, а връзката между приходите и разходите за изчислителна мощност.

Ако приходите растат по-бързо от необходимия compute, икономиката може да стане изключително силна. Ако ефективността на моделите се подобрява, цената на inference пада, а Anthropic успява да повишава използването и монетизацията по-бързо от инфраструктурните разходи, тогава оперативният лост може да бъде огромен.

Но ако конкуренцията принуждава цените на AI услугите надолу точно когато разходите за най-модерните модели и инфраструктура остават високи, огромният растеж на приходите може да се окаже много по-малко ценен, отколкото изглежда.

Точно затова оценката от 2 трилиона долара е толкова интересна. Тя предполага не просто, че Anthropic ще бъде успешна. Тя предполага, че компанията ще остане сред доминиращите платформи в индустрия, която още не е достигнала зрялост, че ще продължи да расте с необичайно високи темпове, че ще защити икономиката на продуктите си срещу OpenAI, Google и останалите конкуренти и че огромните инфраструктурни инвестиции ще произведат достатъчна възвръщаемост.

При подобна оценка няма голямо пространство за посредствен сценарий.

Това не означава непременно, че 2 трилиона долара са прекалено много. Ако Anthropic действително се превърне в основен интерфейс между предприятията и изкуствения интелект, ако Claude Code и останалите продукти се превърнат в инфраструктура за корпоративния софтуер, а приходите продължат да растат с темпове, които днес изглеждат почти невероятни, сегашните множители могат да се свият много по-бързо, отколкото традиционният анализ предполага.

Но точно обратното също е вярно. При 2 трилиона долара инвеститорът не купува само днешната Anthropic. Той предварително плаща за значителна част от бъдещата Anthropic.

И тук се появява още един неочакван победител.

Salesforce първоначално инвестира едва 50 млн. долара в Anthropic през 2023 г. и впоследствие участва в допълнителни кръгове на финансиране. При последния кръг нейният дял според публикуваната информация е бил оценен на около 5 млрд. долара. Ако оценката на Anthropic действително се удвои от приблизително 1 трилион до 2 трилиона долара и структурата на собствеността не се е променила съществено, стойността на тази инвестиция би могла теоретично да нарасне значително. Това не променя фундаментално основния бизнес на Salesforce, но показва колко широко вече се разпространяват финансовите ефекти от AI бума.

И това вероятно е най-важният извод от предстоящото IPO.

Anthropic вече не е просто частна AI компания. При подобен мащаб тя се превръща в част от капиталовата архитектура на целия технологичен сектор. Нейният растеж подкрепя инвестиционните тези за облачните компании, производителите на чипове, паметта, центровете за данни, електроенергията и кредитния пазар. Успехът ѝ може да оправдае част от огромната инфраструктура, която вече се строи. Неуспехът ѝ би поставил много по-неприятен въпрос: колко от тази инфраструктура е изградена върху очаквания за търсене, което още не съществува в необходимия мащаб?

Затова IPO-то на Anthropic може да бъде много повече от поредния технологичен дебют.

То може да бъде първият истински публичен stress test на икономиката на генеративния AI.

През последните години пазарът оценяваше обещанието. След листването ще започне да оценява приходите, маржовете, разходите за изчислителна мощност, капиталовите ангажименти и свободния паричен поток всяко тримесечие.

И тогава въпросът вече няма да бъде дали Claude е впечатляваща технология.

Ще бъде дали една компания за 2 трилиона долара може да произведе достатъчно икономическа стойност, за да оправдае не само собствената си оценка, но и част от инфраструктурния бум за стотици милиарди долари, който вече е изграден около нея.

Материалът има информационен и аналитичен характер и не представлява инвестиционен съвет. Посочените финансови данни и параметри на евентуалното IPO са базирани на цитираните публикации за непубличен към момента проспект и следва да бъдат потвърдени при публикуването на официалните документи.