Снимка: iStock

Американските пазари започват новата седмица предпазливо, но зад сравнително малкото движение на индексните фючърси се крие необичайно голямо натрупване на рискове. Фючърсите върху S&P 500 отстъпват с около 0,2%, индексът на волатилността VIX се повишава с над 5% до около 15,9 пункта, петролът поевтинява, а доходността по 10-годишните американски облигации се движи около 4,72%. На пръв поглед това не прилича на начало на бурна борсова седмица. В действителност обаче инвеститорите са изправени едновременно пред теста на Nvidia и устойчивостта на бума около изкуствения интелект, все по-агресивната намеса на американското финансово министерство на пазара на държавен дълг и ново геополитическо напрежение. Към това се добавя и силното движение при биткойн, което подсказва, че под повърхността на индексите вече протича значително пренареждане на капитала.

Най-големият краткосрочен тест безспорно е Nvidia. Компанията отдавна престана да бъде просто производител на графични процесори и се превърна в своеобразен барометър за целия инвестиционен разказ около изкуствения интелект. Очакванията за второто тримесечие са огромни: анализаторският консенсус сочи приходи от около 92 млрд. долара, почти двойно повече спрямо година по-рано, и коригирана печалба от 2,09 долара на акция. Само центровете за данни се очаква да донесат около 85,4 млрд. долара приходи. При подобни числа проблемът вече не е дали Nvidia расте. Въпросът е дали може да расте достатъчно бързо, за да оправдае очакванията, които пазарът вече е заложил в цената.

Nvidia вече е тест не само за една акция, а за целия AI цикъл

Това разграничение е изключително важно. Когато една компания расте с 20%, а пазарът очаква 10%, положителната изненада е сравнително лесна. При Nvidia летвата е поставена на съвсем друго място. Приходи от 92 млрд. долара и почти 100% годишен растеж вече представляват базовото очакване. Дори великолепен отчет може да се окаже недостатъчен, ако прогнозата за следващото тримесечие покаже първи признаци на нормализиране на темповете.

Именно тук е и големият риск за Nasdaq и S&P 500. Microsoft, Amazon, Alphabet и Meta продължават да наливат огромни средства в центрове за данни, ускорители и изчислителна инфраструктура. Силният растеж на облачните им подразделения донякъде успокои страховете, че тези инвестиции не носят икономическа възвръщаемост. Но капиталовите разходи продължават да растат и пазарът постепенно започва да задава следващия въпрос: колко долара бъдеща печалба ще бъдат произведени от всеки долар, вложен в AI инфраструктура?

Това е естествената следваща фаза на всеки голям инвестиционен цикъл. Първоначално инвеститорите плащат за възможността. След това плащат за растежа. Накрая започват да искат възвръщаемост върху вложения капитал. Nvidia се намира точно на границата между втория и третия етап.

Допълнително предупреждение идва от производителите на памети. Акциите на Micron, Western Digital и Sandisk попаднаха под натиск след слабата сесия на Samsung Electronics. Това само по себе си не означава край на цикъла при полупроводниците, но показва колко чувствителен е секторът след огромното поскъпване през последните години. Когато оценките са високи, пазарът престава да награждава просто добрите резултати. Необходими са постоянно по-добри резултати.

Но по-голямата история може да се намира на пазара на облигации

Докато всички гледат Nvidia, на американския пазар на държавен дълг се случва нещо потенциално много по-структурно. Доходността по 10-годишните книжа се понижи с около 3 базисни пункта към 4,72%, след като се появи информация, че Министерството на финансите разглежда възможността да използва средства от Treasury General Account за обратно изкупуване на държавни облигации.

Това би било много повече от техническа операция.

Министерството вече увеличи обратните изкупувания на по-дългосрочен дълг, опитвайки се да намали напрежението в тази част на кривата. Ако към това бъдат добавени средства от огромната сметка на правителството, Вашингтон практически ще разполага с още един инструмент за въздействие върху финансовите условия.

Проблемът е, че пазарът започва да пита защо подобна намеса изобщо е необходима.

Доходността по 30-годишните американски книжа остава около 5,24%. Това е болезнено високо ниво за държава с огромен бюджетен дефицит и непрекъснато нарастващ дълг. При подобна цена на финансирането лихвените разходи постепенно започват да се превръщат от счетоводен проблем във фискално ограничение.

И тук се появява парадоксът. Ако Министерството на финансите се намесва все по-активно, за да намали доходността, това може краткосрочно да помогне на облигациите и рисковите активи. Но колкото по-силна става намесата, толкова повече инвеститорите могат да започнат да я възприемат като доказателство, че пазарът на американски дълг вече не функционира толкова спокойно, колкото преди.

Биткойн и златото изпращат интересно предупреждение

Вероятно затова едно от най-интересните движения в момента не се случва при акциите. Биткойн се движи около 78 700 долара и е напът да запише шеста поредна положителна сесия. За тази серия криптовалутата е поскъпнала приблизително с 25%.

Още по-интересен е контекстът. През предходната седмица биткойн скочи приблизително с 23%, докато S&P 500 загуби позиции, златото се повиши с около 5%, а доларът отслабна. Това е необичайна комбинация, защото през по-голямата част от историята си биткойн се държи по-скоро като високорисков технологичен актив, отколкото като убежище.

Този път поведението е различно.

Инвеститорите очевидно започват поне частично да търгуват биткойн и златото като защита срещу обезценяването на парите и фискалния риск. Това не означава, че биткойн внезапно се е превърнал в злато. Една седмица не може да промени дългосрочната структура на корелациите. Но ако подобна зависимост продължи, това би било много по-важно развитие от поредното краткосрочно крипто рали.

Пазарът сякаш започва да прави разграничение между риск от икономическа рецесия и риск от самата парична и фискална система. При първия инвеститорите традиционно купуват държавни облигации. При втория логичните убежища могат да бъдат златото, ограничени реални активи и в определени моменти биткойн.

Търговската война също се завръща

Към монетарния и технологичния риск се добавя ново търговско напрежение между САЩ и Канада. След провала на преговорите Вашингтон наложи 50% мита върху приблизително 20 млрд. долара канадски стоки, а Отава обяви ответни мерки. Канадският долар реагира със спад, докато американските производители на стомана получиха незабавна подкрепа.

Steel Dynamics поскъпваше с около 5% преди началото на сесията, а Nucor и Cleveland-Cliffs също се движеха нагоре.

Това е класически пример защо индексите вече не разказват цялата история. Митата могат да бъдат положителни за конкретни американски производители, защото ограничават чуждата конкуренция, но едновременно с това увеличават разходите на компаниите, които използват стомана като суровина. Следователно едно и също политическо решение създава победители и губещи вътре в S&P 500.

А ако подобни мерки се разширяват, възниква и по-големият макроикономически проблем: нов инфлационен натиск в момент, когато доходността по държавния дълг вече е висока.

Китай добавя още един предупредителен сигнал

Alibaba също се оказа под натиск, след като компанията набра приблизително 10,2 млрд. долара чрез емисия на 710 млн. нови акции в Хонконг. Цената от 112,70 хонконгски долара представляваше отстъпка от 8,4%, а акциите в Хонконг реагираха със спад от около 9%.

Самото набиране на капитал не е непременно негативно. Alibaba планира да инвестира средствата в AI инфраструктура, а търсенето на облачните ѝ услуги расте силно. Но случващото се прекрасно илюстрира другата страна на AI бума: изкуственият интелект изисква огромни количества капитал.

Alibaba вече е поела ангажимент за инвестиции от 380 млрд. юана за три години. Nvidia и останалите доставчици на инфраструктура печелят от тази надпревара, но техните клиенти трябва някога да докажат, че похарчените десетки и стотици милиарди могат да произведат достатъчна печалба.

И точно затова отчетът на Nvidia тази седмица е толкова важен.

Истинският риск е пресечната точка между всички тези истории

На пръв поглед Nvidia, американският държавен дълг, биткойн, митата срещу Канада и капиталовото увеличение на Alibaba са пет различни истории. Всъщност те са части от един и същи инвестиционен режим.

Глобалната икономика изисква все повече капитал. AI изисква стотици милиарди за центрове за данни и електроенергия. Правителствата трябва да финансират огромни дефицити. Геополитическото противопоставяне изисква повече разходи за отбрана и стратегическа инфраструктура. Протекционизмът изисква преместване на производствени вериги. Енергийният преход също изисква капитал.

След повече от десетилетие, през което капиталът практически беше евтин, светът навлезе в среда, в която цената на капитала отново има значение.

Затова доходност от 4,7% по 10-годишните американски облигации и над 5,2% по 30-годишните не е просто число от пазара на облигации. Това е дисконтовият процент, срещу който трябва да бъдат оправдани бъдещите печалби на технологичните компании, инфраструктурните инвестиции и огромните държавни разходи.

И точно тук се намира големият тест за Уолстрийт.

Nvidia може отново да покаже фантастични резултати. AI инвестициите могат да продължат да растат. S&P 500 може да достигне нови върхове. Но ако дългосрочната цена на капитала остане трайно висока, инвеститорите постепенно ще започнат да изискват повече от всеки долар бъдеща печалба.

Това прави настоящата седмица интересна не толкова заради това дали S&P 500 ще се повиши или понижи с процент-два. Истинският въпрос е кой режим започва да ценообразува пазарът: продължение на AI бума при контролирани финансови условия или свят, в който фискалният риск, високата цена на капитала и геополитиката постепенно започват да диктуват оценките.

Първият сценарий продължава пазара, който познаваме от последните години. Вторият би означавал много по-дълбока промяна в начина, по който инвеститорите трябва да мислят за риск, диверсификация и стойност.

Материалът има информационен и аналитичен характер и не представлява инвестиционен съвет или препоръка за покупка или продажба на финансови инструменти.