Снимка: iStock

Само преди няколко седмици изглеждаше, че SpaceX ще се превърне в поредната компания, която може само да расте. Най-голямото IPO в историята предизвика истинска еуфория сред инвеститорите. Акциите дебютираха при цена от 150 долара при емисионна цена от 135 долара, а само за кратко достигнаха около 225 долара. Много анализатори започнаха да говорят за следващия Nvidia, следващия Tesla или дори за най-голямата инвестиционна възможност на десетилетието.

Днес картината изглежда съвсем различно. При цена около 109 долара акциите вече се търгуват приблизително 19% под IPO цената и над 50% под първоначалния си връх. За мнозина това изглежда като сигнал, че ентусиазмът е приключил. За други това може да бъде първата реална възможност да се купи една от най-интересните технологични компании в света. Истината вероятно е някъде по средата.

Най-често срещаното сравнение днес е с Tesla. И то не е случайно. И двете компании са създадени от Илон Мъск. И двете се опитват да променят цели индустрии, а не просто да създадат по-добър продукт. И двете използват силна вертикална интеграция като основно конкурентно предимство. И двете години наред изглеждаха прекалено скъпи според традиционните финансови показатели. А и двете разчитат на огромни инвестиции днес срещу потенциално още по-големи печалби утре.

Историята показва, че Tesla също преминава през тежък старт след борсовия си дебют. Само два месеца след IPO-то през 2010 година акциите са приблизително 18% под първоначалната си цена. По онова време пазарът започва да се съмнява дали компанията изобщо ще успее да се превърне в масов производител на автомобили. Tesla тогава има само Roadster – скъп спортен автомобил, предназначен за ограничен кръг клиенти. Именно представянето на Model S няколко години по-късно променя напълно историята и превръща Tesla от нишов производител в глобален лидер при електромобилите.

Въпросът е дали SpaceX може да извърви подобен път.

На пръв поглед аргументите в полза на подобен сценарий изглеждат убедителни. Компанията вече доминира пазара на космически изстрелвания чрез Falcon 9 – първата ракета, която превърна многократната употреба в индустриален стандарт. Именно това свали драматично цената на космическите мисии и направи възможен експлозивния растеж на Starlink. Днес SpaceX вече не е просто космическа компания. Тя е едновременно оператор на най-голямата сателитна интернет мрежа в света, производител на ракети, доставчик на изстрелвания за NASA и американската армия и една от малкото компании, способни да изграждат цялата си космическа инфраструктура почти без външни доставчици.

Но ако Falcon 9 беше революцията на първото десетилетие, Starship трябва да бъде революцията на следващото.

Именно Starship вероятно ще определя движението на акциите през следващите години. Това е най-голямата и най-мощната ракета, разработвана някога. За разлика от Falcon 9, тя е проектирана да бъде напълно многократно използваема, което потенциално може да намали цената на изстрелванията с още един порядък. Ако SpaceX успее да превърне Starship в надеждна оперативна система, компанията няма просто да намали разходите си. Тя ще може значително по-бързо да разгръща собствената си сателитна мрежа Starlink, да увеличава капацитета си за държавни и корпоративни мисии и да навлезе в изцяло нови пазари като космически товарни превози, лунни мисии и бъдещи полети до Марс.

Проблемът е, че голяма част от тази история все още принадлежи повече на бъдещето, отколкото на настоящето.

Starship продължава да се намира във фаза на изпитания. Всеки успешен тест увеличава доверието на инвеститорите, но всяко забавяне означава още милиарди долари инвестиции без незабавна възвръщаемост. Именно тук започва и най-голямата дилема пред пазара. Днешната оценка на SpaceX не отразява само настоящия бизнес. Тя вече включва огромна част от бъдещите очаквания.

Това е и причината част от инвеститорите да започват да стават по-предпазливи. Компанията все още не реализира стабилна печалба, а темпът на растеж на приходите не изглежда толкова впечатляващ, колкото би очаквал пазарът за компания с оценка от около 1.4 трилиона долара. Допълнително напрежение създават и огромните инвестиции в изкуствен интелект. SpaceX постепенно изгражда собствена AI инфраструктура за управление на сателитната мрежа, автономните системи и бъдещите космически мисии. Това означава още по-високи капиталови разходи през следващите години.

Тук обаче има още един аспект, който според мен пазарът все още не оценява достатъчно.

Повечето инвеститори продължават да възприемат SpaceX като космическа компания. Реално тя постепенно се превръща в инфраструктурна компания. Starlink вече е огромен телекомуникационен бизнес с повтарящи се приходи. Космическите изстрелвания представляват своеобразен логистичен бизнес. А бъдещото развитие на Starship може да превърне компанията в инфраструктурен доставчик за цялата космическа икономика през следващите десетилетия.

Това фундаментално променя начина, по който трябва да бъде оценявана.

Пазарът често се опитва да оценява SpaceX чрез традиционните показатели като цена/печалба, ръст на приходите или оперативен марж. Но подобен подход вероятно изпуска най-важното. Компанията инвестира огромни средства днес, защото се опитва да изгради инфраструктура, която потенциално ще работи десетилетия наред. Това е много по-близо до начина, по който някога са били изграждани железниците, интернет мрежите или електроенергийните системи, отколкото до класическа технологична компания.

Разбира се, това не означава, че сегашната корекция автоматично превръща акциите в изгодна покупка. Историята на Tesla показва, че след IPO-то волатилността може да продължи дълго време. Пазарът обикновено преминава през няколко етапа. Първо идва еуфорията. След това – разочарованието, когато инвеститорите осъзнаят колко трудно е изпълнението на големите обещания. Едва след това започва истинската оценка на бизнеса.

Именно в този трети етап вероятно навлиза SpaceX днес.

Най-важният въпрос вече не е дали компанията притежава уникални технологии. Това почти никой не оспорва. Истинският въпрос е дали сегашната оценка вече отчита прекалено голяма част от бъдещия успех. Ако Starship започне успешна експлоатация, ако Starlink продължи да увеличава абонатите си и ако SpaceX успее постепенно да премине към устойчива печалба, сегашният спад може един ден да изглежда като временна корекция, подобно на ранните години на Tesla.

Ако обаче разработката на Starship се забави значително, ако капиталовите разходи продължат да растат по-бързо от приходите или ако конкуренцията в сателитните комуникации се засили, пазарът вероятно ще започне да преоценява значително по-консервативно компанията.

Затова според мен най-голямата грешка би била да се търси директен паралел между Tesla през 2010 година и SpaceX днес. Историята никога не се повтаря едно към едно. Тя само римува. Да, Tesla първоначално също загуби близо една пета от стойността си след IPO-то и впоследствие се превърна в една от най-успешните инвестиции в историята. Но това не означава, че всяка компания на Илон Мъск автоматично ще повтори същия сценарий.

Едно обаче изглежда сигурно. След първоначалната еуфория SpaceX навлиза в най-важния период за всяка публична компания – периодът, в който пазарът спира да купува мечти и започва да изисква изпълнение. Именно резултатите през следващите две до три години ще покажат дали днешният спад е просто поредната спирка по пътя към много по-високи оценки, или началото на далеч по-дълъг процес на охлаждане на очакванията.

Материалът е с аналитичен характер и не представлява препоръка за покупка или продажба на финансови инструменти.