Снимка: iStock

Теодор Минчев

През последните две години вниманието на инвеститорите беше почти изцяло погълнато от изкуствения интелект. Nvidia, Microsoft, Meta, Broadcom и още няколко технологични гиганта се превърнаха в символ на новата индустриална революция, а капиталът се насочи към тях с темпове, които рядко сме виждали в историята. Докато повечето участници на пазара обсъждат кога ще бъде следващият голям победител в AI, далеч по-малко хора обръщат внимание на един друг показател, който исторически често се появява в късните фази на силните бичи пазари – експлозията на първичните публични предлагания (IPO).

По оценки на Goldman Sachs, само през 2026 година компаниите ще наберат рекордните около 225 милиарда долара чрез IPO-та, а общата емисия на нов собствен капитал може да достигне приблизително 700 милиарда долара. Това само по себе си не означава, че предстои срив. Но историята показва, че когато компаниите започнат масово да продават собствеността си на инвеститорите, обикновено има причина. Ръководствата почти никога не избират случайно момента, в който да излязат на борсата. Те предпочитат да продават акции тогава, когато смятат, че пазарът е готов да плати най-високата възможна цена.

Именно върху тази логика стъпва и портфолио мениджърът Оуен Ламонт от Acadian Asset Management, който определя бурната IPO активност като един от "четирите конника на пазарния балон". Неговата идея е едновременно проста и изключително силна. Балоните никога не се създават само защото инвеститорите са прекалено оптимистични. Те се създават тогава, когато оптимизмът започне да променя поведението както на купувачите, така и на продавачите. Ако инвеститорите са готови да плащат все по-високи оценки, компаниите естествено започват да се възползват от това, продавайки нови акции именно в моментите на най-високи оценки.

Това е фундаментален принцип на корпоративните финанси. Ако една компания вярва, че реалната ѝ стойност е 50 милиарда долара, а пазарът е готов да я оцени на 80 милиарда, най-разумното решение за мениджмънта е да емитира акции именно сега. Новият капитал се набира много по-евтино, съществуващите акционери продават част от бизнеса си при по-висока цена, а рискът се прехвърля към новите инвеститори. Поради тази причина периодите на рекордни IPO-та често съвпадат с моменти, когато корпоративният сектор смята, че пазарът предлага изключително благоприятни условия за продажба на собствен капитал.

Историята подкрепя тази теза повече от веднъж. По време на интернет балона между 1998 и 2000 година пазарът беше буквално залят от нови публични компании, много от които нямаха нито печалби, нито устойчив бизнес модел. Подобна картина видяхме и през 2021 година, когато SPAC компаниите и технологичните IPO-та достигнаха исторически рекорди именно непосредствено преди агресивното затягане на паричната политика и последвалия спад на пазарите. В ретроспекция това изглежда очевидно – компаниите просто се възползваха от момент, в който инвеститорите бяха готови да плащат почти всяка цена.

Днешната ситуация обаче има една много важна разлика. Новите компании, които излизат на борсата, като цяло изглеждат значително по-зрели и по-печеливши в сравнение с предишните цикли. Данните на Goldman Sachs показват, че средната рентабилност на настоящите IPO-та е осезаемо по-висока от тази по време на предишните вълни на първични публични предлагания. Това означава, че не наблюдаваме масово листване на компании без приходи или без работещ бизнес модел. Напротив, много от тях вече генерират стабилни парични потоци и се възползват от огромните капиталови нужди, свързани с развитието на изкуствения интелект, центровете за данни, облачните услуги и дигиталната инфраструктура.

Точно тук се появява и най-интересната дилема. Дали тази вълна от IPO-та е симптом на спекулативен балон или представлява естествен процес на финансиране на една технологична революция? Историята показва, че тези две неща често вървят ръка за ръка. Железниците през XIX век, интернет в края на 90-те години и днес изкуственият интелект са примери за реални технологични трансформации, които променят икономиката. В същото време именно около тях възникват и най-големите пазарни балони. Причината е проста – когато една технология обещава огромен бъдещ растеж, инвеститорите започват да дисконтират този растеж прекалено рано и прекалено оптимистично.

Ламонт описва този процес чрез своите "четири конника на пазарния балон" – високи оценки, убеждението, че акциите са скъпи, но все пак ще продължат да поскъпват, рекордно предлагане на нов капитал и огромни капиталови потоци към пазара. Именно комбинацията между тези фактори, а не който и да е от тях поотделно, е това, което исторически е предхождало най-големите пазарни корекции. Важно е да се подчертае, че той не твърди, че сривът е непосредствен. Напротив, според него подобни IPO цикли могат да продължат с години и често бележат началото, а не края на последната фаза на един бичи пазар.

Това е ключово разграничение, което много инвеститори пропускат. Един балон не приключва в момента, в който се появят предупредителните сигнали. Често именно тогава започва най-експлозивната част от възхода. През 1999 година мнозина вече говореха за балон, но Nasdaq продължи да расте още месеци наред. През 2021 година оценките на множество технологични компании изглеждаха трудно защитими, но това не попречи на пазара да продължи нагоре известно време. Предупредителният индикатор не е инструмент за определяне на точния момент за продажба. Той е инструмент за управление на риска.

Любопитно е, че останалите експерти, интервюирани от Goldman Sachs, са значително по-спокойни. Главният американски стратег на банката Бен Снайдър отбелязва, че американският фондов пазар вече струва около 75 трилиона долара. На този фон приблизително 700 милиарда долара нова емисия представляват по-малко от един процент от общата капитализация – буквално капка в океана. Освен това IPO-тата могат да се случват само ако има реално търсене. Ако инвеститорите не желаят да купуват, компаниите просто ще отложат листванията си.

Подобно мнение изразява и професор Джей Ритър, един от най-големите световни специалисти по IPO пазара. Той признава, че високата емисионна активност исторически често предхожда по-слаба бъдеща доходност на акциите, но обръща внимание на друг важен фактор – американските компании продължават да връщат огромни суми обратно към инвеститорите чрез обратно изкупуване на акции и дивиденти. През последните години този поток надхвърля 1,6 трилиона долара. С други думи, пазарът не само получава нови акции, но едновременно с това получава обратно и огромно количество капитал.

Най-практичният извод за индивидуалните инвеститори обаче не е свързан толкова с това дали IPO бумът ще доведе до корекция, а с поведението след самото листване. Ламонт използва една много запомняща се аналогия – "IPO-тата са като бананите. Трябва да узреят, преди да са готови за консумация." Зад тази на пръв поглед шеговита фраза стои сериозна статистика. Исторически голяма част от новите публични компании изостават от пазара през първите няколко години след дебюта си. Причините са различни – първоначалната еуфория постепенно отшумява, ранните инвеститори започват да продават след изтичането на lock-up периодите, а реалните финансови резултати постепенно заменят маркетинговите обещания от проспекта.

Точно затова най-големите печалби често не се реализират в деня на IPO-то, а години по-късно, когато компанията вече е доказала устойчивостта на бизнеса си, оценката е станала по-разумна, а краткосрочната спекулация е останала в миналото. Amazon, Meta и Nvidia също са били IPO компании, но най-голямото богатство за дългосрочните инвеститори не е дошло в първите седмици след листването, а след години на последователно изпълнение на бизнес стратегията.

За мен настоящата вълна от IPO-та не е сигнал за паническо напускане на пазара, но е важен индикатор, че цикълът навлиза в по-зряла фаза. Когато корпоративните ръководства започнат агресивно да продават собствен капитал, инвеститорите трябва да бъдат по-внимателни към оценките, да поставят по-високи изисквания към качеството на компаниите и да избягват решения, основани единствено на страх да не изпуснат следващата голяма възможност. Историята многократно е показвала, че не всяко IPO се превръща в следващата Nvidia. Много по-често истинската възможност се появява тогава, когато първоначалната еуфория вече е отминала, а пазарът започне да оценява компанията според реалните ѝ финансови резултати, а не според най-смелите си очаквания.

Материалът е с аналитичен и образователен характер и не представлява препоръка за покупка или продажба на финансови инструменти.