Снимка: iStock

През последните две години почти всяка по-сериозна корекция на фондовите пазари беше посрещана с едно и също заглавие – "краят на AI бума". Всеки спад на Nvidia, всяко по-слабо представяне на технологичните акции или всяка по-рязка разпродажба моментално пораждаше въпроса дали балонът вече се пука. Историята обаче показва, че истинските бичи пазари рядко приключват заради краткосрочни разклащания. Те приключват тогава, когато фундаментите, които ги подкрепят, започнат постепенно да се разпадат. Именно затова най-важният въпрос днес не е дали ще има още една 10% корекция, а дали двигателите зад настоящия възход остават достатъчно силни.

Към този момент отговорът изглежда положителен. Корпоративните печалби в САЩ продължават да растат с двуцифрени темпове, капиталовите разходи за изкуствен интелект остават рекордно високи, а технологичните компании все още изграждат инфраструктура, която вероятно ще определя следващото десетилетие. Това означава, че краткосрочните разпродажби, предизвикани от спекулативни позиции или прибиране на печалби, сами по себе си трудно могат да прекъснат дългосрочния възходящ тренд.

Това обаче не означава, че инвеститорите трябва да игнорират риска. Напротив. Колкото по-дълго продължава един бичи пазар, толкова по-важно става управлението на риска. Именно затова все повече професионални инвеститори започват да предпочитат т.нар. barbell стратегия – подход, който комбинира две на пръв поглед противоположни инвестиционни идеи. От едната страна стоят компаниите, които печелят най-много от бума при изкуствения интелект – производители на чипове, облачна инфраструктура, софтуер и центрове за данни. От другата страна са по-консервативни компании извън AI сектора – банки, комунални услуги, здравеопазване, телекоми и други бизнеси със стабилни парични потоци и дивиденти.

Логиката зад тази стратегия е изключително интересна. Ако AI революцията продължи със същата скорост, технологичните компании вероятно ще останат основният двигател на печалбите. Но ако огромните инвестиции започнат постепенно да носят все по-малка допълнителна възвръщаемост – явление, известно като намаляваща пределна възвращаемост, тогава компаниите, които използват AI, а не тези, които го изграждат, могат да се окажат следващите големи победители. Историята на интернет революцията отлично илюстрира този процес. През първите години най-големите печеливши бяха производителите на инфраструктура – телекомуникационно оборудване, сървъри и мрежови технологии. Десетилетие по-късно истинските гиганти станаха компаниите, които използваха тази инфраструктура, за да изградят нови бизнес модели.

Но ако AI не е непосредствената заплаха за пазара, какво тогава би могло да прекъсне настоящия възход?

Един от най-сериозните кандидати остава пазарът на държавни облигации. Доходността по американските десетгодишни облигации отново се доближава до цикличните си върхове, като номиналната доходност вече достига около 4,6%, а реалната доходност по защитените от инфлация държавни ценни книжа (TIPS) надхвърля 2,3%. Това означава, че пазарът очаква средна инфлация от едва около 2,3% през следващото десетилетие.

Тук започват въпросителните. Светът продължава да инвестира стотици милиарди долари в изграждането на центрове за данни, електропреносна инфраструктура, електроцентрали и производствени мощности за полупроводници. Геополитическите конфликти в Близкия изток държат цените на енергията под натиск, а напрежението около Ормузкия проток периодично връща страховете от нови сътресения при петрола. В подобна среда изглежда трудно да се аргументира, че инфлацията устойчиво ще остане близо до 2%.

Именно затова все повече макроинвеститори разглеждат покачването на доходността към 5% като една от най-сериозните "опашни рискове" за пазара. Подобен сценарий би означавал по-висока цена на капитала, по-ниски оценки на растежните компании и по-силна конкуренция от страна на безрисковите активи. Дори ако корпоративните печалби останат стабилни, по-високите реални лихви могат значително да ограничат потенциала за допълнително разширяване на оценките.

Но съществува още един риск, който почти не присъства в ежедневните заглавия, въпреки че може да се окаже не по-малко важен. Това е променящият се баланс между новото предлагане на акции и програмите за обратно изкупуване.

През по-голямата част от последното десетилетие американските компании изкупуваха обратно собствени акции с рекордни темпове. Тези buyback програми намаляваха броя на свободно търгуваните акции, увеличаваха печалбата на акция и създаваха постоянен източник на търсене на пазара. Именно този процес беше един от най-подценяваните двигатели зад дългосрочния бичи пазар.

Днес картината постепенно започва да се променя. След рекордните първични публични предлагания през последните месеци, включително историческото IPO на SpaceX и други големи компании, на пазара започват да се появяват все повече нови акции. Ако новото предлагане започне трайно да изпреварва обратните изкупувания, един от структурните фактори, подкрепяли американските акции през последните 15 години, може постепенно да отслабне.

Това не е сигнал за непосредствена криза. Подобни процеси се развиват бавно и рядко дават ясни сигнали за момент на продажба. Но историята на дотком балона показва, че когато бичият пазар навлезе в по-зрял етап, именно такива привидно второстепенни промени започват постепенно да променят динамиката между търсенето и предлагането.

Всъщност настоящият бичи пазар вече навлиза в своята седемнадесета година – една от най-дългите възходящи фази в съвременната история. Това само по себе си не означава, че краят е близо. Историята не поставя срок на бичите пазари. Но колкото по-дълго продължават те, толкова по-внимателно инвеститорите трябва да следят дали фундаменталните двигатели все още работят със същата сила.

Именно това е може би най-важният урок за днешния инвеститор. Големите бичи пазари рядко приключват внезапно. Те постепенно губят своята енергия. Печалбите започват да се забавят. Ликвидността намалява. Доходността по облигациите се покачва. Новото предлагане на акции започва да изпреварва търсенето. Концентрацията в няколко големи компании достига крайности. Всеки от тези фактори поотделно изглежда управляем. Но когато започнат да действат едновременно, рискът постепенно се натрупва.

Засега обаче подобен сценарий все още не изглежда основният. Фундаментите зад AI революцията остават силни, корпоративните печалби продължават да растат, а икономическата активност в САЩ остава устойчива. Това означава, че краткосрочните разпродажби вероятно ще продължат да бъдат по-скоро тест за търпението на инвеститорите, отколкото начало на нов мечи пазар.

Истинският въпрос не е дали ще има корекции. Такива винаги има. Истинският въпрос е дали двигателите на този бичи пазар все още генерират достатъчно мощност. Към момента отговорът изглежда положителен. Но след седемнадесет години възход инвеститорите вече не могат да си позволят да гледат само корпоративните отчети. Те трябва да следят и много по-тихите процеси – ликвидността, облигациите, валутите и баланса между търсенето и предлагането на капитал. Именно там често започват следващите големи промени.

Материалът е с аналитичен и образователен характер и не е съвет за покупка или продажба на активи на финансовите пазари.