Снимка: iStock

Американският държавен дълг официално премина границата от 40 трилиона долара. Самото число е толкова огромно, че почти е загубило способността си да впечатлява. През последните десетилетия инвеститорите свикнаха с нови рекорди на американския дълг, а предупрежденията за предстояща фискална катастрофа обикновено се оказваха преждевременни. Този път обаче има една съществена разлика. САЩ вече не финансират огромните си дефицити при почти нулева цена на капитала. Доходността по 10-годишните държавни облигации е около 4,64%, 30-годишните книжа наскоро преминаха 5,3%, а бюджетният дефицит остава на равнище, което допреди десетина години бихме свързвали с тежка рецесия. Затова 40-те трилиона не са просто поредният символичен праг. Те започват да се превръщат от счетоводен проблем във фактор, който може да определя цената на ипотеката, студентския заем, оценката на акциите и дори бъдещия размер на пенсиите.

Това е и най-важното разграничение в целия дебат. Държавата не фалира, защото дългът ѝ е достигнал някакво магическо число. Проблемът възниква, когато обслужването на този дълг започне да измества останалата икономика. При лихви около нулата 30 или 40 трилиона долара дълг са едно нещо. При дългосрочна цена на капитала от 5% картината е съвсем различна. САЩ не плащат 5% върху целия си дълг веднага, защото старите облигации се преобръщат постепенно, но точно тук се намира скритият механизъм на натиска. Всяка стара емисия с лихва 1%, 2% или 3%, която падежира и трябва да бъде заменена с нова при 4% или 5%, увеличава разходите на бюджета, без държавата да е получила нито един допълнителен мост, самолет, училище или километър магистрала.

$40 трилиона вече започват да се усещат в семейния бюджет

Изследването на Conference Board показва много добре защо държавният дълг не е някаква абстрактна цифра във Вашингтон. Организацията разглежда три възможни развития: годишните дефицити остават около 6–7% от БВП, намаляват до 3% или се увеличават до 9%. Разликите за обикновения човек са огромни. При студент, който трябва да заеме 45 000 долара за университет и още 30 000 долара за следдипломно образование, по-добрата фискална траектория би намалила общите му плащания приблизително с 14 000 долара спрямо основния сценарий. При влошаване на дефицита сметката се увеличава с около 16 000 долара, а при краткотрайно неизпълнение на държавни задължения разликата достига 44 000 долара.

Още по-видим е ефектът при жилищата. За семейство, което купува дом за 600 000 долара, добрият фискален сценарий означава приблизително 53 000 долара по-малко общи ипотечни плащания, докато лошият добавя около 55 000 долара. При едноседмично неизпълнение на задълженията от федералното правителство допълнителният разход според изчисленията достига 133 000 долара. При крайно лихвено сътресение моделът показва невероятните 760 000 долара допълнителни плащания. Последното очевидно е стресов сценарий, а не прогноза, но отлично показва механизма: когато държавата поглъща все повече капитал и трябва да предлага все по-висока доходност, цената на парите се повишава за всички.

Точно затова дългът трябва да бъде разглеждан не толкова като опасност от американски фалит, колкото като данък върху цената на капитала. Американските държавни облигации са основата, върху която се определя цената на огромна част от световната финансова система. Ако инвеститорът може да получи близо 5% от американското правителство за десетилетия напред, ипотечният кредитополучател, компанията или предприемачът трябва да предложат още повече. Така фискалният проблем постепенно се разлива от Министерството на финансите към домакинствата и частния сектор.

Най-опасната част е самоподхранващият се механизъм

Тук започва истински интересната част. При 40 трилиона долара дълг дори малка промяна в средната цена на финансирането има огромни последствия. Чисто илюстративно, един процентен пункт върху 40 трилиона долара е еквивалентен на 400 млрд. долара годишно. Разбира се, това не се появява незабавно в бюджета, защото облигациите имат различни падежи. Но колкото по-дълго доходността остане висока, толкова по-голяма част от дълга постепенно се префинансира при новите условия.

И така се създава неприятен кръг. Големият дефицит изисква повече нов дълг. По-голямото предлагане на облигации кара инвеститорите да искат по-висока доходност. По-високата доходност увеличава разходите за лихви. По-високите разходи за лихви увеличават дефицита. А по-големият дефицит изисква още повече дълг. Това не означава непременно внезапна дългова криза. За държава като САЩ много по-вероятният риск е бавно фискално притискане, при което все по-голяма част от бюджета отива за обслужване на минали задължения, а политическото пространство за нови разходи, данъчни облекчения или реакция при следваща рецесия постепенно намалява.

И проблемът идва в изключително неудобен момент. Америка трябва едновременно да финансира застаряващо население, отбрана, здравеопазване, инфраструктура и огромна технологична надпревара. В същото време големите технологични компании също привличат колосални количества капитал за центрове за данни, електроенергия и изчислителна инфраструктура за изкуствен интелект. Получава се необичайна конкуренция за спестявания: държавата и най-богатите компании в историята искат огромни количества капитал едновременно.

Социалното осигуряване показва колко труден става изборът

Особено показателен е примерът със Social Security. Според цитираното изследване 67-годишен американец, който се пенсионира през 2026 г., може да бъде изправен пред намаление на месечното плащане с 173 долара през 2032 г., а впоследствие съкращенията могат да надхвърлят 700 долара месечно, ако проблемът с финансирането на системата не бъде решен. Конгресът, разбира се, може да покрие недостига с бюджетни средства. Но именно тук се появява парадоксът: спасяването на пенсионната система чрез нов дълг може да увеличи дефицита, което да повиши лихвите и по този начин да направи обслужването на самия държавен дълг още по-скъпо.

Следователно Америка постепенно влиза в период, в който политиците ще трябва да избират между неприятни решения, вместо просто да отлагат избора. Това могат да бъдат по-високи данъци, по-бавен ръст на разходите, промени в пенсионните програми, по-късно пенсиониране или комбинация от всички тях. Исторически американската политическа система можеше сравнително лесно да отлага подобни решения, защото пазарът финансираше отлагането евтино. При 30-годишна доходност над 5% отлагането вече има много по-видима цена.

Истинската граница не е $40 трилиона

Именно тук според мен е най-важният извод. 40 трилиона долара не са критичната граница. Нито 45, нито дори 50 трилиона сами по себе си ще предизвикат криза. Истинската граница е доходността, която инвеститорите започват да изискват, за да финансират този дълг. Докато светът е готов да кредитира САЩ евтино, огромният номинален дълг остава управляем. Ако обаче структурно се установят доходности от 5–6% по дългосрочните облигации, математиката постепенно се променя.

Това има значение и за фондовия пазар. При почти нулеви лихви инвеститорът имаше сериозен стимул да приема високи оценки на акциите, защото алтернативата практически не носеше доход. При държавни облигации, предлагащи около 5%, тази логика отслабва. Компания, оценявана на 30, 40 или 50 пъти печалбата, вече трябва да доказва защо инвеститорът трябва да поеме значително по-голям риск вместо да получава висока доходност от американското правителство. Това е особено важно за компании, чиито оценки предполагат огромни печалби далеч в бъдещето.

Затова преминаването на $40 трилиона държавен дълг не трябва да се представя като часовник, отброяващ времето до фалита на Америка. САЩ имат собствена валута, най-дълбокия капиталов пазар в света и доларът остава основната резервна валута. Много по-интересна е друга възможност: Америка да остане напълно платежоспособна, но постепенно да стане по-скъпо място за вземане на заем, купуване на жилище, финансиране на бизнес и оценяване на финансови активи.

Това е далеч по-малко драматично от фалит, но икономически може да бъде много по-важно. Защото истинската цена на 40-те трилиона няма да бъде платена в един ден. Тя може да бъде плащана години наред чрез по-високи ипотеки, по-скъпи кредити, по-големи данъци, натиск върху социалните програми и по-висока изисквана възвръщаемост от инвестициите.

И ако има число, което инвеститорите трябва да наблюдават оттук нататък, то вероятно не е броячът на държавния дълг. Това е доходността по дългосрочните американски облигации. Именно там пазарът всеки ден гласува колко струва доверието в американската фискална система.

*Материалът е с аналитичен характер и не е съвет за покупка или продажба на активи на финансовите пазари.