Снимка: iStock

Майкъл Бъри отново насочи вниманието към Alibaba. Инвеститорът, станал известен с прогнозата си за жилищната криза в САЩ преди 2008 г., е увеличил позицията си в китайския технологичен гигант и определи компанията като най-напредналия играч в Китай по отношение на стратегията за изкуствен интелект. Това е силно послание в момент, когато акциите на Alibaba остават под натиск, въпреки по-ниската оценка, програмата за обратно изкупуване и амбициите в облачната инфраструктура.

Бъри е купил допълнителни акции около 111,90 долара и според собствените му думи тезата му се базира на две неща: AI позиционирането на Alibaba и обратните изкупувания. Това е класическият тип ситуация, която често привлича value инвеститори - голям бизнес, силна технологична база, значителен паричен поток, но акция, която пазарът продължава да наказва заради политически, регулаторни и маржин рискове.

На пръв поглед Alibaba изглежда като една от по-интересните асиметрични истории в големите технологии. Компанията има мащабен e-commerce бизнес, водеща облачна платформа в Китай, собствени AI модели, инфраструктурни амбиции и огромна потребителска база. В същото време оценката остава далеч по-ниска от тази на американските технологични гиганти. Именно в това разминаване Бъри вероятно вижда възможност.

Сравнението с Amazon е неизбежно, макар и непълно. Alibaba комбинира електронна търговия, облак, дигитални услуги, логистика и рекламна монетизация. Това прилича на структурата на Amazon, но политическата среда е напълно различна. Американският пазар плаща висока премия за Amazon, защото вярва в AWS, логистичната ефективност и рекламния бизнес. При Alibaba пазарът дисконтира същата многостранна структура заради слабостта на китайския потребител, намаляващите маржове и постоянния риск от регулаторна намеса.

Точно този регулаторен риск отново се появи на преден план. Китайските власти разкритикуваха Alibaba, JD.com и други големи платформи за подвеждащи промоции около фестивала 6.18. Обвиненията са свързани с преувеличени отстъпки, неясни правила за субсидии и липса на достатъчна прозрачност към потребители и търговци. За инвеститорите това е напомняне, че дори когато Alibaba се опитва да се трансформира в AI и cloud компания, най-печелившите ѝ потребителски бизнеси остават под погледа на Пекин.

Това е голямата дилема при Alibaba. От една страна, компанията има активи, които при американска оценка вероятно биха стрували много повече. От друга страна, тя работи в система, в която държавата може бързо да промени правилата, да ограничи ценови войни, да натисне маржовете или да пренасочи корпоративното поведение към политически приоритети. Този риск не е теория. Той е част от историята на китайските интернет акции през последните години.

Пазарът не наказва Alibaba само заради Пекин. Има и реален фундаментален натиск. Компанията планира да инвестира около 380 млрд. юана в изкуствен интелект и облачна инфраструктура през следващите три години. Това е мащабен капиталов ангажимент, който може да превърне Alibaba в един от най-важните AI инфраструктурни играчи извън САЩ. Но в краткосрочен план подобни разходи тежат върху печалбите и свободния паричен поток.

Тук се вижда разликата между инвеститор с дълъг хоризонт и пазар, който гледа тримесечните резултати. Ако AI инвестициите се превърнат в по-бърз растеж на облака, по-силни маржове и нови корпоративни клиенти, сегашният натиск върху печалбите може да изглежда като цена за бъдещо предимство. Ако обаче разходите се окажат защитна реакция срещу конкуренти като Tencent, Huawei, Baidu, JD и нови AI играчи, тогава Alibaba може да похарчи огромен капитал без достатъчна възвръщаемост.

Cloud бизнесът е централният актив в тази теза. В Китай Alibaba Cloud има стратегическо значение, защото местните компании и държавни структури имат нужда от AI инфраструктура, която не зависи от американските hyperscaler-и. В епоха на технологическо разделение между САЩ и Китай това може да се окаже предимство. Китай има нужда от собствени модели, собствени чипове, собствени центрове за данни и собствена облачна инфраструктура. Alibaba е една от малкото компании, които могат да участват във всички тези слоеве.

Но растежът на облака трябва да компенсира натиска в основния бизнес. Електронната търговия в Китай вече не е лесният пазар от преди десетилетие. Потребителското търсене е по-слабо, конкуренцията от PDD, JD, Douyin и други платформи е агресивна, а ценовите войни изяждат маржовете. Когато платформите се борят чрез субсидии, промоции и отстъпки, потребителят печели в краткосрочен план, но акционерът често плаща сметката.

Именно тук обратните изкупувания стават важни. Бъри обръща внимание, че Alibaba купува собствени акции. Ако акцията наистина е подценена, това е един от най-добрите начини за връщане на стойност към акционерите. Намаляването на броя акции увеличава дела на оставащите инвеститори в бъдещите печалби. Проблемът е, че пазарът засега не дава пълна оценка на този ефект, защото остава фокусиран върху макро риска, регулациите и рентабилността.

Това не означава, че пазарът греши напълно. Alibaba е евтина по някои показатели, но евтината оценка сама по себе си не е достатъчна. Китайските акции от години изглеждат евтини спрямо американските, но причината е ясна: инвеститорите изискват по-висока рискова премия за политика, прозрачност, геополитика и слабост на вътрешното търсене. За да се отключи стойност, не е достатъчно Alibaba да има добър бизнес. Нужно е пазарът да повярва, че регулаторният и макро риск намаляват.

Затова позицията на Бъри е интересна не защото гарантира обрат в акцията, а защото формулира асиметрията. От една страна, акциите са далеч под върховете си и са под натиск от началото на годината. От друга, Alibaba остава една от малкото китайски компании с реален шанс да бъде национален AI шампион, докато връща капитал към акционерите чрез обратно изкупуване. Ако пазарът промени настроението си към Китай или ако облачният бизнес покаже ускорение, движението може да бъде рязко.

Но този сценарий има условия. Първо, AI инвестициите трябва да започнат да се виждат в приходите, а не само в разходите. Второ, e-commerce бизнесът трябва да стабилизира маржовете си, без да губи пазарен дял. Трето, Пекин трябва да покаже, че регулаторната намеса няма отново да превърне най-силните технологични компании в политически инструмент. Четвърто, инвеститорите трябва да получат увереност, че обратните изкупувания са устойчиви и не са просто защита срещу слаба цена.

Най-големият риск остава, че Alibaba може да бъде едновременно правилна AI теза и трудна акция. Това често се случва при компании в сложна политическа среда. Бизнесът може да има силни активи, но пазарът да не е готов да плати справедлива оценка за тях. При Alibaba тази разлика между корпоративна стойност и пазарно доверие е в центъра на казуса.

За инвеститорите изводът е по-скоро балансиран. Alibaba не е обикновена евтина акция. Тя е залог върху възстановяване на доверието към Китай, върху растежа на облака, върху AI инфраструктурата и върху способността на мениджмънта да защити маржовете в една от най-конкурентните потребителски среди в света. Това е потенциално силна комбинация, но не е нискорискова.

Бъри може да се окаже прав, ако пазарът е прекалено фокусиран върху краткосрочния натиск и пропуска дългосрочната AI стойност на Alibaba. Но пазарът може да остане скептичен по-дълго, ако печалбите продължат да се свиват, регулаторите продължат да се намесват и потребителското търсене в Китай остане слабо.

Alibaba днес е тест за това как инвеститорите оценяват китайския технологичен риск. Акцията предлага история за изкуствен интелект, облак, обратно изкупуване и ниска оценка. Но срещу нея стоят Пекин, ценовите войни и капиталовите разходи. Точно затова тезата е толкова интересна: тя не е чист AI оптимизъм, а залог, че страхът вече е по-голям от реалния риск.

Ако Бъри е прав, Alibaba може да се окаже една от най-подценените големи AI платформи в света. Ако греши, причината вероятно няма да бъде липса на технологии, а старата слабост на китайските акции - пазарът може да харесва бизнеса, но да не вярва достатъчно на средата, в която той работи.

*Материалът е с аналитичен характер и не е съвет за търговия на финансовите пазари.