Пазарът на изкуствен интелект днес прилича на сграда, в която едновременно се леят бетон и се разклащат прозорци. От едната страна стоят рекордни печалби, амбициозни планове за трилиони долари инвестиции и ръководители, които говорят за бъдещи пазари за един трилион. От другата – предупреждения за балон, твърде концентриран ръст, прекалено високи оценки и първи признаци, че дори „перфектните“ отчети вече не са достатъчни да поддържат цените. След последните сътресения на Уолстрийт много инвеститори усещат точно това напрежение: официалният разказ за „революция“ продължава, но под него започва да се надига чувство за мини-паника.

Тази мини-паника се прояви ясно, когато няколко водещи компании в тематиката на изкуствения интелект отчетоха силни резултати, а пазарът реагира не с еуфория, а с разпродажба. Palantir, една от звездите на последните години, показва рекордни приходи и ръст от осемдесет процента на бизнеса си в САЩ, но акциите ѝ падат с близо десет процента. Главният изпълнителен директор Алекс Карп говори за „най-добрите резултати, които някога софтуерна компания е показвала“, а пазарът като че ли отговаря: „вече знаем, това е в цената“. Компания с над сто и четиридесет процента ръст само за тази година и коефициент цена/печалба около двеста и тридесет просто не получава право на грешка. Тук не е нужно ново лошо число, за да се стигне до корекция – достатъчно е някои инвеститори да решат, че е време да „заключат печалбата“.

Паралелно с това, друга ключова фигура – Nvidia – се превръща в символичен барометър на целия разказ. Пазарът гледа към предстоящите ѝ резултати почти като към референдум: потвърждава ли се тезата, че изграждането на инфраструктура за изкуствен интелект е в началото на голям и устойчив цикъл, или започват първите сигнали за пренасищане. Когато големи инвеститори като SoftBank продават целия си дял в Nvidia, официалното обяснение е, че просто пренасочват средства към други проекти в същата област. Психологическият ефект обаче е различен: мнозина го възприемат като знак, че дори най-информираните участници смятат текущите нива за „добър момент за излизане“.

Едновременно с това се включва и фигурата на Майкъл Бъри, човекът, който стана символ на предвиждането на кризата през две хиляди и осма. Неговите къси позиции срещу Nvidia и Palantir не са решаващи сами по себе си, но имат силен емоционален заряд. Когато човек с такава репутация пише, че понякога единственият печеливш ход е „да не играеш“, той не говори само за две компании, а за цялата логика на бързото гонене на една тема, която вече три години движи индекси и настроения.

Интересното е, че част от най-сериозните предупреждения идват отвътре, от самите участници в индустрията. Алекс Карп от Palantir казва директно, че огромна част от пазара на изкуствения интелект може и да не създаде достатъчно стойност, за да оправдае реалните разходи за модели и инфраструктура. Той разделя вселената на две: масови приложения, които „правят нещата малко по-удобни“, но трудно променят приходите и маржовете, и по-малък сегмент, в който технологиите наистина водят до промяна на бойното поле, на безопасността, на рентабилността и паричните потоци. Самият факт, че ръководител на водеща компания в темата казва, че значителна част от останалите може да не си струва като инвестиция, е важен сигнал за това колко диференциран ще бъде резултатът в този сектор.

В същото време гласовете на оптимистите остават силни. Анализатори като Дан Айвс гледат на сегашната корекция като на кратък момент на уплаха, след който ще последва нов силен ръст към края на годината. Аргументът е, че това, което виждаме днес при Nvidia и големите платформи, е едва първата вълна на внедряване, а за всеки долар, вложен в чипове и инфраструктура, надолу по веригата ще се родят осем до десет долара в нови продукти и услуги. Ръководители като Лиза Су от AMD спокойно говорят за пазари на центрове за данни за един трилион долара до две хиляди и тридесета година, а плановете на компании като OpenAI за огромни инвестиции в изчислителна мощте подхранват усещането, че сме в началото на „нов електрификационен цикъл“.

Докато тези две истории – на ентусиазма и на предупрежденията – си противоречат, под тях протича третият пласт: измереният риск на системно ниво. Стратези като тези от BCA Research напомнят, че водещите компании в тематиката на изкуствения интелект вече концентрират такава пазарна стойност, че дори спад от двадесет процента означава изпаряване на над четири трилиона долара. При спад от петдесет процента – сценарий, който никой не желае да изрича, но все пак смята за възможен – говорим за над единадесет трилиона загубена стойност. Централни банки, международни институции и регулатори, от Международния валутен фонд до паричните власти в Азия, започват да говорят открито за риска от „надценени акции“, движени от прекомерен оптимизъм към бъдещите печалби от изкуствен интелект.

Исторически това не е нова картина. В края на деветдесетте години интернет компаниите обясняваха защо „този път е различно“, защо всеки вложен долар ще се превърне в много повече в бъдеще и защо традиционните показатели за оценка са остарели. След това дойде периодът, в който се оказа, че интернет наистина промени света, но повечето ранни фаворити изчезнаха или се стопиха, а стойността се концентрира в няколко избрани имена, които оцеляха и изградиха устойчив бизнес модел. Сегашният цикъл около изкуствения интелект има всички белези на подобна динамика: технологията вероятно ще остане, ще се развие и ще донесе огромна стойност, но въпросът е кои точно компании ще я реализират и на каква цена.

За инвеститора и за бизнес собственика големият въпрос не е „има ли балон“, а какво точно купува в този момент. Купува ли участие в реални, доказващи се вече потоци от приходи, които изкуственият интелект подсилва и прави по-ефективни, или купува абстрактна история, че „някой ден“ тези модели ще променят всичко. Купува ли компания, която може да докаже измерим ефект върху маржове, разходи, безопасност и продуктивност на клиентите си, или поема риск в бизнес, който повече прилича на скъпо платен експеримент.

Добре е обаче, инвеститорите да не гледат на целия сектор на изкуствения интелект като на еднороден блок. Трябва ясно разграничение между доставчиците на инфраструктура, платформените компании и конкретните приложни решения. Във всеки от тези три слоя има различен риск: при инфраструктурата – опасност от свръхизграждане и спад на възвръщаемостта; при платформите – риск от регулации и натиск върху маржовете; при приложенията – опасност от бърза подмяна и силна конкуренция. Второ, бих обърнал внимание на оценките спрямо реалния паричен поток. Когато коефициент цена/печалба се измерва в стотици, трябва да се запитаме не само дали компанията расте, а колко години безупречен растеж са вече „заложени“ в текущата цена. Трето, бих приел, че в такава среда не е грях да намалиш експозицията към най-прегретите имена и да прехвърлиш част от риска към по-стабилни бизнеси, които печелят от темата за изкуствения интелект, но не зависят изцяло от нея.

Накрая, бих напомнил и нещо по-човешко: мини-паниката, за която говорят анализаторите, е всъщност напомняне, че и най-модерната технология не отменя стария закон на пазарите – в дългосрочен план стойността следва печалбата и дисциплината, а не шумът и модата. Изкуственият интелект може да бъде следващият голям двигател на икономиката, но няма гаранция, че днешните любимци на пазара ще бъдат и утрешните победители. Разумният инвеститор не гони всяка вълна до върха, а се стреми да остане на повърхността и след като пяната се прибере.

Материалът е с аналитичен характер и не е съвет за покупка или продажба на активи на финансовите пазари.