Снимка: iStock

През 1790 г. финансите на Америка бяха в несигурно състояние: разходите за обслужване на дълга бяха по-високи от приходите, а държавните облигации се търгуваха на 20 цента за долар.

Александър Хамилтън, първият министър на финансите на страната, искаше дълбок и ликвиден пазар за безопасен държавен дълг. Той разбираше важността на доверието на инвеститорите, така че предложи да се погасят всички дългове, включително тези на щатите, и да се предложи замяна на стар дълг по номинална стойност за нови облигации с по-нисък лихвен процент.

Това беше противоречиво. Не трябва ли на спекулантите, които са натрупали евтин дълг на вторичните пазари, да се плаща по-малко? И все пак Хамилтън не можеше да бъде оспорван: „Когато кредитът на една страна е под някаква степен съмнителен, тя никога не пропуска да даде екстравагантна премия, под една или друга форма, за всички заеми, които има повод да направи.“

Повече от два века по-късно американските политици са заети да подкопават принципите на Хамилтън.

Таванът на дълга на ръба тласна Америка към технически фалит. Повишаването на лихвените проценти и неудържимите разходи доведоха до увеличаване на дълга: общият размер на дълга на страната сега възлиза на 26,6 трилиона долара (96% от БВП), спрямо 12,2 трилиона долара (71% от БВП) през 2013 г. Разходите за обслужване възлизат на една пета от държавните разходи.

Тъй като Федералният резерв намалява притежанията си от държавни облигации при количествено затягане и емитирането расте, инвеститорите трябва да поглъщат все по-големи количества от облигациите.

Всичко това натоварва един пазар, който в миналото имаше плашещи проблеми. Американските държавни облигации са основата на глобалните финанси: тяхната доходност е „безрисковия“ процент, на който се основава ценообразуването на всички активи. И все пак тези доходности са станали изключително нестабилни и мерките за ликвидност на пазара изглеждат слаби.

На този фон регулаторите се притесняват от нарастващата активност на пазара на държавни облигации, извършвана от хедж фондове с ливъридж, а не от по-малко рискови играчи, като чуждестранните централни банки.

„Внезапен срив“ през 2014 г. и скок на лихвените проценти на пазара на „репо“ сделки, където държавните ценни книжа могат да бъдат разменени за пари, през 2019 г., за първи път предизвикаха тревога. След това пазарът на съкровищни облигации беше затрупан от бързи разпродажби през 2020 г., когато дългосрочните притежатели се втурнаха за пари, преди Федералният резерв да се намеси. През ноември кибератака срещу ICBC, китайска банка, прекъсна сетълмента на съкровищни облигации за дни.

Регулаторите и политиците искат да намерят начин да сведат до минимум потенциала за нови злополуки. Нови съоръжения за репо пазари, чрез които Федералният резерв може да извършва сделки директно с частния сектор, бяха въведени през 2021 г. Седмичните отчети за участниците на пазара за вторична търговия бяха заменени с по-подробни ежедневни актуализации и Министерството на финансите обмисля публикуването на повече данни на обществеността.

Но тези мерки бледнеят в сравнение с реформите, предложени от Комисията за ценни книжа и борси (SEC), основният финансов регулатор на Америка, които бяха очертани в края на 2022 г. SEC покани коментар относно тези планове; може да започне да ги прилага от началото на следващата година.

Резултатът е - ожесточени спорове относно степента и причините за проблемите на пазара на финансови облигации – и дълговете, които регулаторите трябва да направят, за да ги поправят. Радикалното преразглеждане на търговията с държавните ценни книжа идва със своите рискове. Критиците казват, че предложените промени ненужно ще увеличат разходите за Министерството на финансите. Имат ли смисъл?

Репо ремонт

Съвременният пазар на държавни облигации е мрежа от умопомрачителна сложност. Засяга почти всяка финансова институция.

Краткосрочните сметки и дългосрочните облигации, някои от които плащат купони или са свързани с инфлацията, се издават от Министерството на финансите. Те се продават на „първични дилъри“ (банки и брокери-дилъри) на търгове. След това дилърите ги продават на клиенти: чуждестранни инвеститори, хедж фондове, пенсионни фондове, фирми и доставчици на фондове на паричния пазар.

Много купувачи набират пари, за да купят държавни облигации, използвайки пазара за овърнайт репо сделки, където облигациите могат да бъдат разменени за пари. На вторичните пазари високочестотните търговци често свързват купувачи и продавачи с помощта на алгоритми. Участниците, по-специално големите мениджъри на активи, често предпочитат да купуват фючърси на съкровищни облигации – договори, които изплащат на притежателя стойността на конкретна съкровищни облигации на договорена дата – тъй като изискват по-малко пари в брой предварително, отколкото директното закупуване на облигации. Всяка брънка във веригата е потенциална уязвимост.

Най-важното от предложенията на SEC е да се наложи централен клиринг, при който търговията на пазарите на Министерството на финансите и репо ще минава през централен контрагент, а не на двустранна основа. Контрагентът би бил купувач за всеки продавач и продавач за всеки купувач.

Това ще направи пазарните позиции по-прозрачни, ще елиминира двустранния риск от контрагента и ще въведе пазарна структура „всички за всички“, облекчавайки натиска върху дилърите за междинни сделки. Nate Wuerffel от BNY Mellon, инвестиционна банка, очаква правилата за централен клиринг да бъдат въведени относително скоро.

Още по темата:

Какво предстои за държавните облигации на САЩ?