Снимка: Istock

Когато председателят на Федералния резерв Джером Пауъл заяви, че „AI манията е различна от дот-ком балона“, пазарът въздъхна с облекчение. Но историята рядко прощава на тези, които вярват, че „този път е различно“. И макар икономическият контекст днес да се различава от края на 90-те, логиката на финансовите цикли остава същата – технологиите променят света, но оценките винаги променят реалността.

Пауъл твърди, че настоящата еуфория около изкуствения интелект няма общо с балона от 1999–2000 г., защото „тогава компаниите нямаха реални приходи, а само идеи“. Според него сегашните лидери – Microsoft, Nvidia, Google, Meta – имат истински бизнес модели и печалби, което ги отличава от измислените „дот-ком“ стартиращи компании. Това звучи утешително, но е исторически неточно.

Истината е, че и през 2000 г. водещите компании на Nasdaq бяха напълно реални. Microsoft тогава беше с пазарна капитализация от 465 млрд. долара, имаше 22 млрд. долара приходи и почти 9 млрд. печалба. Cisco Systems беше втори с 450 млрд. долара пазарна стойност и 2,5 млрд. долара нетна печалба. Intel имаше 29 млрд. приходи и 7,3 млрд. печалба. Това не бяха мечти – това бяха печеливши гиганти, доминиращи в инфраструктурата на тогавашната технологична революция. И все пак, инвеститорите им загубиха до 75% от стойността си само за година след пика на балона.

Заблудата, че дот-ком ерата се е състояла само от „празни компании“ като Pets.com или eToys, е мит. Истинската щета дойде от надценяването на реалните победители – компании, които оцеляха и днес отново са на върха. Иронията е, че Microsoft и Intel все още са сред най-големите в света, но на инвеститорите им от 2000 г. им отне повече от 13 години да си върнат парите. Печелившите бизнеси не гарантират печеливши цени.

Днес AI индустрията е в сходна фаза на колективна еуфория. Nvidia достигна пазарна капитализация от 5 трилиона долара – по-голяма от БВП на Германия. Microsoft и Amazon харчат десетки милиарди за дата центрове. OpenAI подготвя IPO на стойност до 1 трилион долара. Дори по-консервативни компании като Oracle и IBM претендират за „AI лидерство“. Всички те имат реални приходи, реални продукти и реални клиенти – както и компаниите от 2000 г. – но въпросът е същият: на каква цена?

Проблемът не е в технологиите, а в темпото, с което пазарът ги оценява. През 2000 г. Microsoft се търгуваше при коефициент P/E от 50, Cisco при абсурдните 180, а Intel над 70. Днес Nvidia е при над 60, Microsoft при 35, а дори Amazon, с целия си реален бизнес, при 45. И макар приходите да са много по-големи, законът на очакванията остава непроменен: когато всеки инвеститор вече е убеден в „безкрайния растеж“, печалбите от бъдещето вече са изконсумирани в цената на днешните акции.

И все пак има една съществена разлика – мащабът и зрелостта на капиталовите пазари. През 2000 г. инвеститорите залагаха на интернет, който още не беше част от ежедневието. Днес AI вече е проникнал във всяка индустрия – от медицината и финансите до енергетиката. Това придава повече структурна логика на бума. Но психологическият модел остава същият: страхът да не изпуснеш възможността („FOMO“) е новият стандарт на оценяване.

Ако се върнем назад, инвеститорите от дот-ком ерата бяха прави за посоката – интернет наистина промени света. Но те грешаха по три важни линии: времето, оценките и победителите. Бяха твърде рано, платиха твърде висока цена и избраха грешните имена. Yahoo изглеждаше непоклатим лидер, Google още не беше на картата. Apple беше шега след провала на Newton. Facebook и Tesla дори не съществуваха. Днес, когато инвеститорите залагат на „новите богове на AI“, историята тихо напомня, че истинските победители често се появяват след балона, не по време на него.

Тук е и най-фината аналогия между AI и дот-ком: и двете епохи са технологично правилни, но финансово преждевременни. Разликата е, че днес капиталовият пазар е глобален, ликвидността е по-висока, а централните банки имат по-голяма толерантност към спекулативни цикли. Но това не премахва риска, че прекомерната увереност може да доведе до болезнена корекция, особено ако растежът на печалбите изостане от експоненциалните очаквания.

Историческите паралели рядко са перфектни, но те служат като огледало. През 2000 г. Cisco загуби три четвърти от стойността си, въпреки че беше лидер в мрежовата инфраструктура. През 2025 г. Nvidia е лидер в изчислителната инфраструктура на новата ера. Разликата е само в терминологията — тогава мрежи, днес неврони. Въпросът е дали пазарът не надценява и този път скоростта, с която иновациите се превръщат в устойчиви печалби.

Поуката не е да се страхуваме от AI, а да се научим да различаваме прогреса от спекулацията. Както каза Уорън Бъфет по време на дот-ком балона: „В краткосрочен план пазарът е машина за гласуване, но в дългосрочен — за претегляне.“ Днес гласовете крещят „революция“, но времето ще претегли реалността.
AI може да се окаже технологичният еквивалент на интернет – ще трансформира света, но това не означава, че цените на акциите му ще растат вечно. И ако историята се повтори, след шумната еуфория ще останат няколко оцелели лидери, които ще изградят следващото десетилетие на растеж. Пауъл греши не защото не разбира пазара, а защото забравя неговата памет. Пазарите не се повтарят дословно, но винаги римуват.

Материалът е с аналитичен характер и не е съвет за покупка или продажба на активи на финансовите пазари.